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图表 44：威海水产品批发市场海参大宗价（元/公斤）
300 25020015010050007-07-07-07-07-07-08-08-08-08-08-08-09-09-09-09-09-09-10-10-10-10-10-1-3-5-7-9-11-2-14-46-68-810-12-2-4-6-8-10-12-2-4-7-29-311-192325272830101213171921232526305资料来源：WIND资讯 华泰证券研究所
综上对海参市场的分析，我们认为：（1）海参消费需求看涨。冬季是我国传统的进补时节，海参作为高档营养珍品，具有特殊保健功能需求必然旺盛。（2）海参供给有限。09年冰冻造成浅水区海域海参大量死亡，而消费需求上升导致经销库存锐减。而海参养殖周期2-3年，因此今明两年海参供给难以迅速恢复。再加8月份鸭绿江爆发特大洪水导致入海口周边养殖的海参死亡，以及养殖滩涂存在被工商用途占用情况，进一步加剧供给乏力局势。此外，今年预计冷冬，大风天气较多，入冬时间早，海参捕捞量也可能低于预期。（3）当前流动性过剩，通胀压力较大，需求拉动与成本推动叠加型的通胀对农产品影响较大。从短期内看，供需形势持续收紧，海参价格会节节攀升。从中长期看，国民收入持续增长，海参消费习惯不断扩散，二者将作为主要驱动力推动海参价格长期上涨趋势。
5.5 鲍鱼消费持续升温，价格或走高
鲍鱼在国际市场属于畅销和紧缺的商品，在日本、东南亚和港澳地区等传统市场需求一直很旺盛，在美国、加拿大和欧洲市场也表现出供不应求。目前，世界各地鲍鱼年需求量在3.5万吨以上，而商品鲍供应量只有2万吨左右，需求远大于供给。国内市场鲜活鲍鱼品种主要包括皱纹盘鲍和杂色鲍，在皱纹盘鲍养殖中，规模最大的是青岛地区为代表的围堰养殖，年产量大约1000吨，山东荣成、大连等地浮筏养殖年产量大约为600吨，以大连长海为代表的底播增殖年产量大约为400吨。
皱纹盘鲍因为品质较高，越来越受到市场重视。皱纹盘鲍养殖模式可以分为底播增殖、潮间带养殖、浮筏养殖、工厂化养殖四种，其中底播皱纹盘鲍更是由于自然生长，生长周期慢、营养丰富，经济价值最高。受海域条件限制，国内从事皱纹盘鲍底播增殖的企业很少，多数企业和个体户从事潮间带和浮筏养殖。
根据统计，2008 年我国鲍鱼产量达5500 吨，产值达12 亿元。我国鲍鱼养殖规模的不断扩大为鲍鱼市场提供了广阔的空间，并刺激了鲍鱼市场的迅猛发展。此外，由于鲍鱼
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品质高和其国宴身份而倍受追捧，再加上需求远大于供给，致使鲍鱼市场上价格维持稳中有升的局面，预计随着冬季进补和元旦春节的到来，带动鲍鱼需求，未来鲍鱼价格会持续走高，市场前景看涨。
图表 45：威海水产品批发市场鲍鱼大宗价（元/公斤） 2502001501005000504949505050727161638383221--22211-32211--2211-----11-----2-----11----035791-246801135791-24681-----8----1-------0-----7777708888-899999910000000000000008000000001111100000200000000000020000022222222202222222222222资料来源：WIND资讯 华泰证券研究所
．六、行业估值水平目前高位运行，长期向好
从水产养殖行业的市盈率水平来看，目前行业的市盈率水平（整体法）处于历史的高位，未来短期内下调的可能性较大。但从其与沪深300的市盈率比较来看，水产养殖行业的市盈率长期高于沪深300的市盈率，可以看出长期来看投资者对于水产养殖行业的发展前景更为看好。另一方面行业内基本面看好，市场产品需求存在扩张潜力，具备长期成长性，所以短期内虽然有可能调整，但并不影响其长期向好的趋势，给予“增持”评级。 图表 46：水产养殖行业和沪深300PE对比 12010080604020099045466768891435911347912570032221111000022100322103021----------------------------47923692369236812580147024690001000100010001000100011000----------------------------4444555566667777888899999000000000000000000000000000011100000000000000000000000000002222222222222222222222222222水产养殖行业沪深300资料来源：WIND资讯 华泰证券研究所
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．七、风险提示
7.1单一养殖品种的生命周期
大黄鱼、对虾、大菱鲆等水产品都经历过完整的盈利生命周期。在捕捞资源匮乏年代，当河海水产品无法进行人工养殖，或尚处于养殖技术仅为大型养殖企业所掌握时，也是水产品盈利能力最强阶段；随着人工养殖技术不断向中小养殖户渗透，养殖产量将呈现高速增长，若需求增速无法跟上产销量增速，价格自然将出现回落。特别是当另一种新的高产养殖技术出现，或是因大密度养殖带来的病害和药物残留事件改变了消费者偏好后，水产品即可能步入盈利生命周期的衰退期。
鱼类生命周期步入衰退期的拐点可能会来自于新的工厂化养殖技术突破；贝类可能会来自于浮筏串耳吊养技术的全面铺开；刺参可能会来自于刺参耐受性能的增强并能在福建成功养殖出大规格的成参；大闸蟹可能会来自消费者对其大密度养殖带来的病害和药物残留的认知。
7.2宏观经济周期可能影响河海鲜珍品消费
大闸蟹、虾夷扇贝、鲍鱼和刺参都属于河海鲜珍品，其需求主要依赖酒店消费，所以，宏观经济周期对河海鲜珍品需求影响较大。例如，07年刺参价格飙升即来自企业盈利增强和证券市场繁荣所带来的刺参酒店消费迅猛增长，而08年上半年随着企业盈利增速放缓、证券市场低迷，出现了刺参酒店消费增速放缓的迹象，刺参价格因此受到影响。
7.3养殖企业存货确认难度较大
原因主要在于：
第一， 水域面积较大，要潜水员一一盘点不现实，而且长时间潜水会对潜水员生理
机能造成严重损害；
第二， 水产品在生长过程中存在竞争关系，同一片海域的同种品种个头差异较大，
不同海域间的规格比例更存在差异；
第三， 成活率和回捕率都会因气候变化而出现波动。存货盘点困难带来未来产销量
预测风险。
7.4新养殖模式的出现通常会拉低水产品售价
由于消费者对高品质水产品认知度有限，所以品质差异并未明显拉开产品价差，同品种高品质水产品价格极易受到低品质产品扩产所带来的冲击。新养殖模式的出现通常会带来产量的大幅提升，并带动水产品价格大幅下滑。例如：
鱼类：珍稀鱼价格下滑通常因为工厂化或池塘养殖模式实现。
贝类：浮筏养殖模式出现对贝类价格冲击较大，生长更为均匀的浮筏串耳吊养技术若能在全国普及，贝类价格将受到进一步打压。但底播皱纹鲍鱼销售渠道是以特定群体团购
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为主，因此受浮筏养殖模式冲击较小。
刺参：若刺参工厂化养殖技术得以突破，或是刺参耐受性发展到可以适应福建夏天水温的程度，那么刺参产量将大幅提升。
7.5疾病和灾害性天气会影响短期水产品价格
疾病的爆发，气候的异常波动，以及灾害天气的出现都将对水产品养殖带来一至两年的影响。例如，高密度养殖，会带来无名疾病的爆发；长时间下雨，会造成虾池刺参死亡；暖冬现象将使扇贝收获期延迟；西伯利亚冷空气来袭，会造成大量北方海域水产品死亡；持续风调雨顺也会使水产品亩产提高从而打压价格；以及时有可能发生海域污染也会对水产品产量产生重大影响。
图表 47：中国污染海域分布示意图
资料来源：中国海洋环境质量公报
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华泰证券行业投资价值等级评判标准 86－报告发布日后的6个月内的行业的涨跌幅相对同期的上证指数/深证成指的涨跌幅为基4准； 2－投资建议的评级标准 增持：超越大盘；2003年2004年 2005年2006年2007年2008年中性：基本与大盘持平；产量（左轴） 养殖面积（右轴）减持：明显弱于大盘。
华泰证券上市公司投资价值等级评判标准
-报告发布日后的6个月内的公司的涨跌幅相对同期的上证指数/深证成指的涨跌幅为基准； -投资建议的评级标准
买入：相对强于市场表现20％以上； 推荐：相对强于市场表现5％～20％； 观望：市场表现在－5％～＋5％之间波动； 卖出：相对弱于市场表现5％以下。
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