————中海微银，诚信为您————
在今年，排雷远比创收来的重要
今年以来，“信用风险”的热度高居不下，当下的风景好像已经不再是暴风雨前的宁静，于是乎信用风险溢价逐步开始回升，信用利差有了走阔的苗头，为了更好的在投资过程中规避这些风险，我们需要反思是哪些因素逐步推动了这一切。
首先我们去关注一组数字，数字显示今年的前五个月的违约债券总计22只，违约金额202亿，经过年化处理后并没有超越前两年的平均水平，甚至和2016年相比还乐观了很多，为什么我们反而要在今年额外担心信用风险呢？
信用风险四个字最简单的解释，就是“还不上钱了”。在2015年至2016年之间，股灾过后债券变成了最好的资产之一，同时市场上流动性充裕，不论发行多少债券，狂热的投资者们都接的住，对于这些价格称不上贵的大把资金，企业自然是来者不拒的。这段时间信用债的总发行量快速增长，通过信用债形成的净融资额在2016年2季度达到了峰值。通过计算，2015年至2016年发行的信用债的加权平均期限为3.35年，这也就意味着，2018-2019年将迎来非常大的兑付压力，随着信贷周期紧缩的开始，信用债的总发行量开始萎缩，净融资额持续回落，因此未来众企业能否“还的上钱”便是我们要担忧的事情了。 而能否还的上钱，我们可能主要从两个角度来思考，分别为 1.外生因素，即融资环境，简单来说能借来多少钱。 2.内生因素，即盈利能力，简单来说自己能挣出钱。
第 1 页 共 8 页
————中海微银，诚信为您————
一、融资环境——“去杠杆”及“利率市场化”是关键因素
对于目前的社会总杠杆率，并没有官方的数据公布，我们无法得之目前我国的社会总杠杆到底处于什么水平，所以我们只能用社会融资规模存量的同比增速来代表负债端的增速，用GDP同比增速来代表生产力增速，并用两者的比值来观察社会总杠杆的大致运动方向。从下图数据可见，自2016年政府工作报告中列明“去杠杆”目标以来，两者增速愈发趋于接近，这意味着总杠杆率的增速已经得到有效的控制，初步已经达到了今年监管部门对于“稳杠杆”的要求。展望未来，GDP增速保持平稳或下降是大概率事件，那么可以预见的是，未来随着从“稳杠杆”到“去杠杆”的一系列动作，社融同比增速进一步下滑则是大概率事件，这意味着整体的信贷环境是在收紧的。
第 2 页 共 8 页
————中海微银，诚信为您————
但在总量收紧的背景下，是否会有结构上的调整，我们则需要关注另外一件事，那就是利率市场化进程。目前我国存贷利率与市场利率存在不匹配的情况，这与资金传导链条较长，目前有大量融资需求游离在表外是有非常大的关系的。为了迎两轨并一轨，真正实现利率市场化定价，今年监管部门也出台了一系列的动作迎资产回表，例如在今年年初就叫停了信托机构的通道类业务，限制非标业务的开展，再例如由于目前银行的存款成本交高，央行进行结构性降准来主动较低银行成本，这并不是货币政策方向调整的信号，而是为了更好地帮助银行承接回到表内的融资需求。
所以从下图中我们可以发现，人民币贷款的同比增速依旧保持在平稳增长，而委托贷款、信托贷款同比增速均持续回落，在这个过程中，融资需求一定不会没有任何“损耗”的完全被银行体系接收。由于部分新增的结构型存款成本较高，银行的贷款成本也是在不断增高的，即便如此人民币贷款仍然保持较高的增长，量价齐升的现象说明目前在银行的信贷体系内，出现了明显供不应求的状况，信用资质较好的企业相对更容易得到流动性的支持，而资质较差的企业则有可能遭遇融资难。 另一方面我们也可以发现，企业债券的同比增速悄然开始回升了，但是企业的发债之旅可并非一帆风顺，今年以来，共有338只债券取消或中止发行，涉及金额高达2161.79亿元，其中共有52家上市公司取消或中止了58笔信用债（企业债、公司债、中票、短融）发行，合计涉及金额384.5亿元。
第 3 页 共 8 页
————中海微银，诚信为您————
根据以上情况，我们可以初步判断，未来社融同比增速大概率保持平稳下降，信贷环境整体收紧，同时内部出现结构型分化，风险偏好继续降低，这对于资质较差的企业来说，无疑是雪上加霜。
二.盈利能力
从大的角度来说，目前在供给侧改革的大背景下，传统行业中的龙头企业逐步发挥自己的竞争优势，提高自身市场占有率，势必会对一些本就生存艰难的企业产生不利影响，但我国市场并不是如此简单的地方，对于企业盈利能力分析的角度非常之多，有生不逢时的，有管理不善的，有各种各样的原因，此次我们仅举几个简单数字来描述一些现象。 1.企业并购高峰过后
第 4 页 共 8 页
————中海微银，诚信为您————
企业在经营活动中，可能会根据自己发展的需要，进行各种各样的并购活动，其中例如横向并购、纵向并购、混合并购。目的或者是为了直接提高自身市场占有率，或者是为了形成规模经济，再或者是为了扩大自身的经营范围或者进行业务转型。但是在现实中，未必总是会发生“1+1>2“的美好故事，机遇往往伴随着风险，如果一切的发展并不如想象中那样顺利，那么并购活动有可能会对企业带来难以承受的打击。 从下图我们可以发现2014年至2016年间企业并购活动增长的非常迅速，其中“化工及原材料业”、“金融业”、“互联网行业”、“能源与矿产业”及“房地产业”这几个行业的占比相对较高，这几个行业的行业集中度在近两年不断提高，进行并购活动的这些企业或许也已经产生了分化。
第 5 页 共 8 页
为什么今年要重视信用风险？
