中国最优外汇储备规模模型与决定因素的文献综述
目录
摘要
一、 外汇储备模型的综述 ........................................... 2
（一） 经验比例分析模型 ........................................ 2 （二）成本—收益模型 ........................................... 2 （三） 新兴市场繁荣后出现的变异模型和新方向 .................... 2 二、 外汇储备最优规模的决定性因素 ................................. 3
（一）预防性动机 ............................................... 3 （二）外债规模 ................................................. 4 （三）金融异质性 ............................................... 4 三、 结语与展望 ................................................... 4 参考文献： ........................................................ 5
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摘要：自布雷顿森林体系建立以来，外汇储备始终是国际货币金融体系研究的核心问题之一。作为外汇储备资产高达3. 14万亿美元的世界第一外汇储备国中国，在合意外汇储备的研究上更是百家争鸣，本文中综合多位学者研究，得出从布雷顿森林体系以来，外汇储备研究理论模型大致的三个阶段：经验比例分析模型、成本—收益模型以及近几年新兴市场繁荣后出现的变异模型和新方向。此外，本文中综合多位学者文献得出，预防性动机需求、外债规模与金融异质性是决定国家外汇储备最优规模的决定性因素。
关键词：外汇储备 最优规模 决定因素 模型分析
一、外汇储备模型的综述
外汇储备适度规模是个老生常谈的话题，然而本文结合我国特殊国情，经济新常态的发展中国家，以下对我国外汇储备适度规模理论模型发展做一个综述。
（一） 经验比例分析模型
美国经济学家R.Trifiin于1960年在《黄金与美元危机》,提出储备/进口化率法,他认为一国的国际储备应满足该国3-4个月的进口需求,其比率的下限为该国进口额的25%,比较适当的比率巧35%到40%之间。[1]
Greenspan和Guidotti提出\储备/短期外债比率\又称\规则,他们认为一国持有外汇储备必须最低能支付下一年短期外债和即将到期的长期外债。这一指标得到了广泛应用,同时被纳入IMF早期预警系统作为一个重要的观察指标P1。[2]
（二）成本—收益模型
Heller模型和Landell-Mills模型分别从“从收益最大化”、“成本最小化”考虑一国外汇储备规模的适度性，运用微观经济学中“边际收益 = 边际成本”的基本原理，即持有外汇储备的机会收益等于持有外汇储备的机会成本，确定外汇储备的适度规模。[3]
Agarwal模型对Heller模型做了大量补充和修正,结合“收益最大化”和“成本最小化”这两个角度一起来考虑外汇储备适度规模,克服了不同类型国家在结构和制度上的差异，构建了一个适用于发展中国家的研究模型。[4]
（三）新兴市场繁荣后出现的变异模型和新方向
在经济新常态与经济全球化的背景下，作为外汇储备资产高达3. 14 万亿美元的世界第一外汇储备国中国，众多学者都在充分考虑现代金融与国情的基础上，探究新的最优外汇储备模型与新方向。
通过对文献的整理，我们可以发现，利用Agarwal修正模型来对新常背景下
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我国外汇储备总量的适度规模进行预算占据最大比例，如：肖文等将交易性需求和预防性需求加入Agarwal模型,通过修正并研巧了中国的外汇储备。[5]廉丽娜、刘阳、颜晨发三位学者均通过修正的Agarwal模型对中国外汇储备的适度规模进行量化测算研究，相应提出了有效化解过度外汇储备的对策建议。[6][7][8] 金晶则用加入了偿债性外汇储备、预防性外汇储备和用于支持“走出去”战略的外汇储备对Agarwal模型进行了修正。分部分研究外汇储备适度规模。[9]
此外，陆磊等借鉴Chang等对中国这一典型经济特征的刻画和DESG模型基本形式，建立“中国化”的开放经济DESG模型，对中国的最优外汇储备进行估算。[10]彭应书学者通过修正Frenkel模型，对我国外汇储备的适度规模进行了全
[11]面的理论分析。 石嘉琳学者利用 B-G 模型，以最具代表性的新兴经济体—中
国为研究对象，将外汇储备战略管理与主权风险引入中国外汇储备管理的研究。
[12]
二、外汇储备最优规模的决定性因素
外汇储备问题始终是世界金融体系研究中的核心问题之一。若外汇储备不足,会减弱抵御外部风险的能力,降低投资信也等;若过多持有,一方面可以増强抗风险能力、满足各种需求等,另一方面也带来较高的机会成本、资源闲置以及币值不稳定等。因此寻找并保持最优外汇储备规模变得千分必要，众多学者均聚焦在实现这一目标的决定因素上。在早期的研究中，对最优国际储备规模的分析多采用经验比例分析、成本－收益分析的研究框架，前者为判断一国储备是否充足提供了一个简易可行的标准，后者则认为国际储备最优规模由失衡调整的成本、持有流动性储备的机会成本以及国际收支逆差发生的可能性三者共同决定。[9]但随着“布雷顿森林”体系的解体以及自上世纪90 年代以来金融全球化进程的加速，对一国外汇储备影响因素的讨论也逐渐深入。
综合学者观点，本文整理得出，预防性动机需求、外债规模与金融异质性是决定国家外汇储备最优规模的决定性因素。并对以上三个主流观点做一个综述。
[14]
（一）预防性动机
首先，预防性动机是最受学者们普遍接受的因素，几乎所有的学者都或多或少地研究了预防行动机对一国最优外汇储备的影响。其中陆磊等在DSGE的分析框架下，验证了在金融全球化背景下，对国际资本流动突然停止的预防动机是导致经济体外汇储备高的重要原因，这对于我国汇率和资本管制问题研究具有创新性的理论贡献。[10]肖文等也将预防性需求加入Agarwal模型,他的实证表明,预防
[5]性需求成为中国持有外汇储备的主要需求,占比重最高。李巍等学者构建一个包
含外汇储备、金融不稳定、资本流动以及实体经济变量的系统分析框架,探讨影
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响新兴市场经济体外汇储备的相关因素,继而模拟出中国合意的外汇储备规模。研究提供了一个视角，即外汇储备可以作为应对未来金融危机的重要工具结果表
[17]明，将确保国内金融稳定。王伟等学者在对一国外汇储备的决定因素归讨论中，
甚至归纳性地提出针对国际资本流动变化的预防性动机、新兴市场及东亚经济体通过汇率低估的方式来支持本国产业发展的“新重商主义( new mercantilist) ”以及新流行的金融发展异质性动因三大流派。[13]
（二）外债规模
其次，从外债规模来看，Dooley 等为代表的观点认为，美国巨额的经常项目逆差和迅速上升的对外债务，需要依靠亚洲国家贸易顺差和外汇储备来弥补，这一循环构建了世界经济新的动态均衡格局。[14][19]同样，石嘉琳学者B-G 模型的修正最主要的特色就是引入了债务违约，即主权风险。通过对中国外汇储备持有成本、违约风险、违约概率等方面进行考察与实证分析，为规避外债风险、维护经济安全、弥补和完善外汇管理措施提供参考。[12]
（三）金融异质性
最后，从金融异质性来看，王伟等测算结果所示，无论是新兴市场经济体、发达经济体还是其他主要的发展中经济体，选择的实际外汇储备规模与单一或者加权建议的合意外汇储备规模均存在较大偏离，原因即为国家异质性因素（经济发展水平、金融发展水平、 汇率低估目标、文化因素)）。[14]申宏丽、卢锋研究发现一般化的外汇储备资产结构研究框架并不完全适用于中国的实际情况，这是由于中国外汇储备来源和流向与其经济模式息息相关。各国经济在各部门资产负债结构和金融发展水平两方面存在着本质性的区别。[15][16]刘澜飚在研究中美两国之间大国博弈和外汇储备的内生决定机制时，运用实际经济数据计算得出，中国央行对危机时期外汇储备规模的调整反应能力不足的结论。中国的金融市场不发达，导致过多的储蓄无法有效转化为国内投资且进入市场的风险因素也不同。
[18]
总体来看，上述国内外学者对最优外汇储备模型与决定因素的研究观点，同
三、结语与展望
异互见而且交叉。众多学者都基于错综复杂的国际形势与我国的经济新常态环境、作为第一外汇储备国且为发展中国家的定位，在原本比例分析模型与成本—收益分析模型基础上，引入新的变量、寻找新的修正模型，设计并控制外汇储备于一个最优的规模，合理把握风险，引导宏观经济平稳运行。只是在这个过程中，我们可以发现各个学者在对特定变量与模型的寻找上存在差异，但这种差异中，针对我国国情，重合率最高的模型即为修正的Agarwal模型，其意义可见一斑。
在对模型的继续深入探讨中，本文又在梳理归纳的基础上，发现众多学者在
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对一国最优外汇规模决定因素的聚焦点上，基本形成三个逻辑完善又较为独立的观点：（一） 预防性动机；（二）外债规模；（三）金融异质性。预防性动机是众学者在三个观点中最被普遍接受和探讨的观点；对于外债规模的探讨则更多地集中于本国或是几个大国之间，支持这一观点的最明显例证为布雷顿森林体系瓦解后美元在国际货币中角色的变更；金融异质性观点则在三个观点中较少被学者研究，但却能较好解释前两者不能解释的21 世纪全球失衡持续加剧、以东亚为代表的新兴市场经济体经常账户持续顺差并积累大量外汇储备的现象。
因此，从金融发展异质性的角度重新考虑最优外汇储备问题（尤其是新兴市场经济体），这将是我们后续的最优外汇储备问题应当深入研究之处，且如何识别金融异质性带来的风险、全方位增强防范与化解风险和抵御威胁的能力，是我们面临的挑战同样也是着力点所在。
参考文献：
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[3] Heller. H. R. Optimal International Reserves[J]. The Economic Journal,1966,76 (302)
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[5]肖文,刘莉云,刘寅飞.中国外汇储备适度规模与需求结构研究——基于修正的Agarwal模型[J].财贸经济,2012(03):46-52.
[6]廉丽娜.中国外汇储备的适度规模测算研究——基于修正的阿格沃尔模型[J].生产力研究,2016(01):72-78.
[7]刘阳.基于阿哥沃尔模型的中国外汇储备规模研究[J].现代商贸工业,2017(17):47-48.
[8]颜晨发.中国外汇储备适度规模分析——基于改进的阿格沃尔模型[J].中外企业家,2017(16):42-43.
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[11]彭应书.基于Frenkel模型的中国外汇储备规模研究[J].现代商贸工
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[12]石嘉琳. B-G模型视角下的中国外汇储备最优规模研究[D].首都经济贸易大学,2016.
[13] 王伟,杨娇辉,王凯立.风险敞口、国家异质性与合意外汇储备规则[J].世界经济,2024,41(03):101-126.
[14] 王伟,杨娇辉,王曦,朱立挺.发展阶段、汇兑安排与中国高外汇储备规模[J].世界经济,2016,39(02):23-47.
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[16] 卢锋. 中国国际收支双顺差现象研究:对中国外汇储备突破万亿美元的理论思考[J]. 世界经济,2006(11):3-10+95.
[17] 李巍,张志超.一个基于金融稳定的外汇储备分析框架——兼论中国外汇储备的适度规模[J].经济研究,2009,44(08):27-36.
[18] 刘澜飚,张靖佳.中国外汇储备投资组合选择——基于外汇储备循环路径的内生性分析[J].经济研究,2012,47(04):137-148.
[19] Dooley,M. D. Landau. The Revived Bretton Woods System[J]. International Journal of Finance and Economics.2004,9(103)
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中国最优外汇储备规模理论模型与决定因素的文献综述
