自由现金流量、公司成长性与过度投资关系的实证研究

自由现金流量、公司成长性与过度投资关系的实证研究

自改革开放以来,我国经济水平迅猛发展,主要原因是由于投资的不断增长引起的“投资过热”问题,并且受到了学者们的广泛关注。投资决策是财务管理的起点,它能直接影响公司的投资效率,同时也能间接影响公司的融资和股利等其他财务决策。管理层盲目的对外进行投资不仅不能实现企业资源最优配置,而且浪费了公司的资源并损害企业价值。引发过度投资的行为原因有多种,如自由现金流量的滥用、扩大企业规模而进行的多元化投资、经理人追求公司高成长性以及经理人激励不足的问题等。

这些原因主要归咎于用代理理论和信息不对称理论。那么,本文针对自由现金流量和公司成长性两个影响因素对过度投资程度进行探讨,并提出以下几个问题:自由现金流量是否会导致过度投资行为?不同自由现金流量和成长性对过度投资程度影响是否存在差异?过度投资是否会影响企业价值?本文在探讨过度投资的影响因素时,选取深、沪证券市场2009—2013年上市公司的数据,经过实证分析后得出以下结论:(1)自由现金流量与过度投资的程度呈正比。在实证研究中,本文根据Richardson模型对深、沪证券市场2009—2013年上市公司样本数据进行检验,算出近40%样本的残差大于0,即存在过度投资的问题。代理理论指出,所有权与经营权分离后,上市公司慢慢呈现出过度投资的问题。

上市公司的经理人为获得更多的利益或实现自己的“企业帝国”,在监督不完善的体制下,增加盲目对外扩张的动机,致使过度投资的现象产生。经理人利用职权的便利将自由现金流量作为对外投资的工具,自由现金流量越多,经理人操控数量就越大,导致过度投资的行为就越泛滥。本文认为虽然剩余资金可以带来有利于公司发展的投资机会,但在代理问题下,股东与经理人都有自身的经济利益促动经理人的自私行为,再加上经理人凭借监管制度和公司治理的不到位乘机掠夺大量利益,过度投资的程度才会越来越严重。(2)综合考虑自由现金流量与公司成长性因素。

高自由现金流量与低成长性组合下的过度投资程度比其他任何条件下都要严重。在自由现金流量和公司成长性的双重因素的影响下,本文将总样本交叉组合后分成四个样本组并对各样本组进行回归检验,结果与本文假设一致。高自由现金流量-低成长性组的过度投资程度最高,而高自由现金流量-高成长性组的回

归结果并不显著,可能是因为该类公司监管严格,治理机制完善,即使持有自由现金流的数量较多,也会抑制过度投资的产生,或者较高的公司成长性可以一定程度掩盖过度投资的问题。因此,本文的结论是高自由现金流量-低成长性的过度投资程度比低自由现金流量-高成长性的严重。

(3)上市公司过度投资的问题严重影响了企业资源配置,降低企业的投资效率,最终损害股东利益以及违背企业价值最大化。有的上市公司为了降低本行业内的竞争压力而进行非相关多元化投资,有的上市公司为了降低原材料成本或者需找销售者而进行纵向一体化投资,但所有的上市公司最终的目的是为了给企业创造价值,带来经济利益。然而上市公司过度投资的行为会大大增加上市公司的管理成本或者无法承受激烈竞争压力而遭到淘汰,最终损害企业价值。本文认为过度投资不能增加企业价值,反而给企业带来负担,过度投资程度越高,企业价值损害越严重。

在对不同组合样本的实证研究下,高自由现金流量-低成长性组的企业价值最低,证明了过度投资的程度与企业价值呈反向关系。本文分为五章:第一章为引言,介绍本文的研究目的和意义、研究思路和方法以及研究框架;第二章为文献回顾,主要阐述企业过度投资、自由现金流量、公司成长性以及三者之间关系的研究文献,为后文分析和研究提供理论依据;第三章为理论分析,主要内容包括过度投资的概述、种类、产生原因以及过度投资的影响因素;第四章为实证研究。首先根据理论提出了相关假设,然后描述了过度投资等变量的计量方法并根据假设构建模型,接着运用实证方法进行检验并得出相应结果,最后对实证结果做出合理解释;第五章为研究结论、建议与不足,主要提出降低上市公司过度投资的方法和政策建议,并指出本文研究的不足之处。