MBC实际运作中的几个关键
（一）规范实施主体，使 MBO运作合规化
1 .出让方的规范。在实施 MBO寸，假如涉及对国有产权 的收
购，必须明确国有资产出资人， 即国资委是国有产权的出让 方。由治理层与国资委去谈判收购条件、收购价格、收购程序，
与国资委正式签订收购契约。 国资委应切实履行好国有资产出资 人职责 真正对企业国有资产负责， 防止国有资产流失。不能出 现绕过国有资产出资人，由治理层既代表被收购方， 又代表收购 者，自编自演MBO勺局面。
2 .受让方的规范。关于国有企业， MBO中“ M的确定，
即哪些人员能够作为治理层进行收购，是一个值得注意的问题。 国外MBO一般不存在那个问题，但由于我国真正的职业经理人市 场还没有形成，长期以来国有企业经营者的选拔一直沿袭党政领 导干部选拔的途径和方法，选拔任用受到身份、地域、所有制、 人际关系、个人意志等各方面的阻碍， 不是市场经济的“赛场” 选出来的， 在贡献与能力方面良莠不齐。 假如“一刀切”地同意 他们进行收购，有失公正。
鉴于我国国有企业治理层的专门性， 应该对治理层收购的主体资格有适当的限制。 有资格参与治理层 收购的治理者， 除了应具有良好的职业道德和素养、 具备相应的 财务能力和实际履约能力等一般要求外， 还应该是确实对企业的 进展做出了较大的历史贡献。
3 ．政府角色的规范。在组建了国资委，国有资产出资人 到位
后，政府的社会公共治理职能与国有资产出资人职能在机构 设置上分离了。 那个时候， 行使公共治理职能的政府行政部门就 不应该再成为实施MBC的主体，它在MBC中的职责是制定和维护 游戏规则、规范交易秩序、营造良好的政策环境。尽管，《企业 国有资产监督治理暂行条例》 第二十三条规定了“转让全部国有 股权或者转让部分国有股权致使国家不再拥有控股地位的， 报本 级人民政府批准”， 治理层收购显然需要通过政府的批准， 但必 须正确发挥政府的作用， 我们理解政府的角色应该是审查收购过 程是否符合国家的法律法规、 产业政策和市场导向， 是否符合既 定的交易规则，而不是参与具体的 MBO项目、干预MBO勺运作。
（二）规范收购定价，使 MBO定价市场化 合理确认MBC实施价格，是防止出现国有资产流失、成
功完成MBO勺关键。假如国有资产出资人失职，政府监管不力， 资产
评估机构职能扭曲，导致定价不公允， MBC就会演变为权势
者瓜分国有资产勺“盛宴”，就像俄罗斯那样， 500家大型国有 企业实际价值超过1万亿美元，最后却只卖了
72亿美元。
目前，关于实施价格勺一般准则来自原国资局和国家体 改委
公布勺《股份有限公司国有股股东行使股权行为规范意见》 第十七条勺规定： 股份有限公司国有股股东行使股权时， 转让价 格不得低于每股净资产值。但在实践中，
MBO勺转让价格能够讲
是相当低勺， 许多差不多上低于净资产勺。 这要紧是因为我们勺 MB取施价格还有一个专门考虑，即要补偿治理者对企业进展的 历史贡献。 但究竟如何合理确认经营治理者勺这部分人力资本价 值，依旧一个有待具体化勺问题。况且，即使按照净资产来实施 MBO也不尽合理。
首先，净资产反映勺是历史成本，而资产勺价值应该是 以后
收益勺贴现， 不同勺主体对同一资产勺以后价值会有不同勺 认识。 其次， 现行勺会计准则决定了净资产要紧着眼于企业勺有 形资产，没有考虑企业品牌、 企业信誉等无形资产勺价值。 再次，
上市公司收购治理方法》 和《关于向外商转让上市公司国有股 和法人股有关问题的通知》 差不多确定了各种收购主体平等的市 场地位，并明确规定“向外商转让上市公司国有股和法人股原则 上采取公开竞价方式”。 我国证券市场中小股东长期希望以净资 产受让国有股的目标一直都得不到实现。 而治理层却能够以接近 甚至低于净资产的价
MBO实际运作中的几个关键
