石油期货系列研究报告
以往与东京谷物交易所并分天下的格局。在东京工业品交易所开出石油期货不久，日本中部交易所也推出了汽油和煤油期货，合约规格为TOCOM汽油和煤油期货的五分之一，主要吸引中小投资者的参与，交易也十分活跃，2002年交易量基本与东京工业品交易所持平。
石油期货上市前，日本的石油现货市场已基本放开，各石油公司都可以进口和经营石油，为石油期货的运作打下了良好的市场基础。但是，由于以往政策的影响以及石油天然垄断的特征，日本国内的石油市场仍然主要由十几大大型石油公司垄断，他们对推出石油持有强烈的反对意见，因为期货合约的推出将使其难以控制市场价格，打破其原有的垄断地位。而成品油流通商社和加油站支持期货合约的上市，认为对其经营活动更为有利。石油合约推出后，由于期货市场的交割对象不受限制，逐渐打破了现货市场的分割，促进了现货市场的流通。石油公司开始认识到，由于期货市场具有较大的成交量和比现货市场更高的流动性，形成的价格更为公平、准确。目前，石油期货在日本国内已经逐渐得到了现货商的广泛认同，市场影响不断扩大，现货商在进行现货交易时普遍将TOCOM的期货价格作为进行合同定价时的重要参考，日本石油价格与国际市场石油价格的联系更为密切。
二、世界石油期货市场2002年价格走势
随着国际石油期货市场的活跃和发展，越来越多的现货企业参与石油期货交易，石油期货价格也逐渐成为现货贸易的重要参考。目前，国际市场中最为活跃的就是美国纽约商业交易所的WTI原油期货合约和伦敦国际石油交易所的BRENT原油期货合约。图五显示了2002年WTI和BRENT原油期货合约的价格走势。可以看出，这两种原油期货价格存在着极强的相关性，WTI 价格略高于BRENT价格。这种高相关性吸引了大量市场套利者，而大量套利行为的存在又保证了两者价格的进一步趋同。
图五：2002年美国WTI和英国BRENT原油期货价格走势
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WTI35302520151050123456BRENT美元/桶7月份89101112 2002年，原油期货价格基本保持在20元/桶至30元/桶之间。在年初时价
价格较低，只有20元/桶左右。此后，欧佩克与俄罗斯、墨西哥等主产国石油减产计划陆续付诸实施，3月15日欧佩克部长级会议决定3个月内维持减产150万桶/日，俄罗斯也表示执行15万桶/日的减产决策，3月份原油期货价格呈现出迅速的上升趋势。4月初，巴以冲突升级，伊拉克呼吁阿拉伯国家以石油为武器对抗美国、以色列，导致石油价格保持在高位振荡，达到26-27元/桶。此后，石油期货价格稍有回落至25元/桶左右。8月，美国与伊拉克矛盾进一步激化，而欧佩克增产计划仍不明朗，导致石油期货价格和迅速上涨，美国WTI原油期货价格最高冲破30元/桶，并一直在高位徘徊。10月以后，随着联合国对伊拉克武器核查问题的介入以及美国石油库存的稳定，石油期货价格开始震荡回落，交在年底保持到26元/桶左右。
图六显示了2002年WTI原油期货和现货市场价格的走势图。从图中可以看出，期货价格和现货价格的走势十分一致，相关性在90%以上，表明石油期货市场与现货市场联系密切，石油期货功能已得到了比较充分的发挥。和现货价格相比，WTI期货价格呈现出一定的超前性，这是由于期货市场对信息的反映更为敏感，更快地吸收市场信息并迅速达到均衡位置，而现货价格的走势则是相对滞后和平缓的。期货价格与现货价格的高度相关性，为石油现货商提供了良好的保值渠道，有利于获得良好的保值效果；期货价格的敏感性和先行性，为现货企业的生产经营提供了参考依据，同时也为国际贸易合同提供了重要的定价基准。
图六：2002年美国WTI原油期货与现货价格对比图
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期货3530252015105012345现货美元/桶67月份89101112三、世界石油期货市场的特点
石油期货的产生落后于农产品期货百年之久，但却有着惊人的发展速度，短短几年内已成为商品期货市场的龙头品种，交易规模位居各商品期货之首。石油期货的快速增长与其自身的条件和特点是密不可分的。
1、石油期货有着广泛的现货市场需求
石油是国际大宗贸易品种。2002年，全球石油年产量约为34亿吨，远远超过玉米等农产品期货品种，现货基础比较雄厚，同时，由于全球石油储藏分布的不均匀，石油主产国和主消费国不一致，石油的进出口贸易量较大，大量石油进入国际市场流通。而在国际贸易中，石油期货价格已成为多数地区现货贸易合同的定价基准，石油生产商、贸易商以及加工商直接面临石油价格波动风险，需要利用参与期货市场保值。近年来，随着世界石油产量和消费量的不断增长，石油期货的交易规模也呈现出同步上升的趋势。
2、石油价格波动比较剧烈
石油作为重要的战略物资，石油价格对国际政治形势的变化十分敏感。近年来，巴以冲突、美伊战争、委内瑞拉罢工等事件都成为影响石油价格变化的重要因素。尽管近年来欧佩克等石油主产国组织加强国际石油价格的调控作用，但其政策的滞后性、局限性以及成员国的违约可能都给石油价格的剧烈波动提供了较大空间。此外，全球经济发展、能源替代以及美国库存变化等都是影响石油价格的因素。在这种情况下，期货市场的套期保值和价格指导功能显得十分重要，现货商保值要求强烈，直接促成了石油期货交易的活跃。
3、石油期货采用比较灵活的交割方式
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石油期货的交割方式比较灵活，既可采用实物交割，又可采用现金交割方式。美国NYMEX的取暖油期货、WTI原油期货由于与现货市场非常接近，实物交收比较便利，因此采用实物交割方式。英国IPE的BRENT原油期货合约采用实物交割和现金交割相结合的方式，日本、新加坡推出的中东原油期货由于远离现货市场，实物交割比较困难，则采用现金交割方式。同时，英国BRENT原油期货的交割方式中配有期货转现货（EFP）和期货与现货掉期（EFS）方式，日本汽油期货增加了协商交割（Coordinated Delivery）和声明交割（DeclaredDelivery）等方式，使投资者在交割过程中更为灵活和主动。
四、世界石油期货市场的发展趋势1、交易规模持续增长
除了新加坡石油期货不太成功之外，美国、英国、日本的石油期货交易量都呈现稳步上升的趋势。在商品期货中，石油期货交易量远远超过农产品期货合约，一直占据着商品期货交易的首位。近年来，国际政治形势动荡不安，石油价格剧烈波动，石油相关企业利用衍生产品规避的意识明显增强，同时，国际石油市场一体化以及石油跨国公司之间竞争的加剧，石油期货和期权更是成为石油企业用作风险管理和经营决策的不可或缺的工具。随着中国等主要消费国国内石油市场的放开，越来越多的国家将建立石油期货和期权交易，石油衍生品种类也会更加丰富。可以预期，未来几十年内，石油期货仍将是期货市场中最为活跃的商品期货品种。
2、套利交易日益频繁
随着石油期货品种的丰富，投资者的套利交易日益频繁。在套利交易中，不仅有在同一品种间的跨期套利交易，还有着大量的跨市套利和跨品种套利。跨市套利以WTI和BRENT原油期货合约的套利最为普遍。WTI和BRENT作为全球两个最重要的原油品种，价格始终保持着密切相关性，吸引了大量的套利者参与。NYMEX为了鼓励市场间的套利交易，还采用延长交易时间、增设电子交易夜盘等方式，以便于英国IPE形成密切联动，并允许BRENT原油作为WTI期货合约的替代品贴水交割，增加了两个市场间的套利机会。在跨品种套利中，投资者一般倾向于相关性较大的油品之间的套利交易，如NYMEX的WTI原油和BRENT原油，NYMEX的原油期货和汽油期货、TOCOM的原油期
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货和煤油期货等都是常用的套利组合，交易所通常对投资者的跨品种套利给予一定的保证金豁免。此外，交易所还推出各种油品的期权合约以及代表原油和成品油之间毛利水平的裂化价差期货合约，为投资者在跨品种套利方面提供了更为丰富的组合机会。
3、现金交割应用更为广泛
石油期货既可以采取实物交割方式，也可以采取现金交割方式，以往石油期货合约都是以实物交割为主，如纽约商业交易所的WTI原油期货、取暖油期货等都采用实物交割方式。但是，伦敦国际石油交易所的BRENT原油期货依靠发达的现货市场和权威的现货价格，采用了更为便捷的现金交割方式。此后，随着日本、新加坡等远离石油主产地的国家相继推出石油期货后，石油期货的运作逐渐打破地域的限制，更广泛地采用现金交割方式。在现金交割中，交割结算价都是以Platts报价为基础，并进行一定的加权平均处理。Platts是世界权威的报价机构，信息采集全面充分，价格公正准确，因此能够得到市场参与者的普遍认同。和实物交割相比，现金交割虽然在交割结算价方面与现货实际价格存在一定误差，但是可以免除实物交割过程中的交易、运输、储存方面的成本，并消除投资者在现货经营权方面的不平等，更便于广大现货商和投资者的参与。
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世界石油期货研究
