行业研究 化工行业
天时新材料、地利在区域、人和促消费
。
2010年6月14日
2010年中期化工行业策略报告
摘要：
? 下有需求相对稳定支撑，上有美元走强、新能源压制，油价下半
4540
最近52周走势：
329330933528932693202493229352093015103025年维持震荡盘整。我们判断下半年的油价总体维持弱势震荡的格局，在油价维持弱势的格局下，大化工产品要期望价格上涨，带动业绩上涨的时间还没到来，产能过剩更制约了价格的反弹，因此，我判断下半年大化工仍然很难走出低迷，因此对大化工板块持谨慎态度。
? 天时新材料、地理在区域、人和促消费。我们认为，目前化工行
09-0609-0709-0809-0909-1009-1109-1210-0110-0210-0310-0410-05成交金额化工(申万)上证综合指数 业尽管整体处于调结构的过程，但随着下游新经济、新产业、新模式的兴起，相关的化工新材料（电子信息材料、新能源材料、环保新材料）的市场空间正逐步打开，未来成长空间巨大；而随着人们收入水平提高，生活质量的提高，靠近终端市场的日化行业龙头企业、国内具有比较优势的与纺织行业相关的化工子行业，以及下游用途广阔的改性塑料未来仍将保持稳健健康的发展；此外，结构调整的最终结果必然是具有区域和资源优势的相关企业会最后胜出，并发展壮大。 ? 09年下半年化工行业投资机会：
新材料——电子信息材料关注永太科技、联化科技、新宙邦；环保新材料关注三维丝、三聚环保、碧水源、万邦达、柳化股份、天龙集团、神剑股份、回天胶业、宝通带业；新能源汽车材料关注江苏国泰、多氟多、新宙邦、当升科技。
区域——关注坐拥新疆资源地利，受益国家对新疆政策扶持的广汇股份。
消费——继续推荐上海家化、浙江龙盛；改性塑料企业金发科技、普利特；替代皮革的超细纤维生产企业，禾欣股份、双象股份。医疗级PVC手套生产商蓝帆股份。
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报告作者：
低碳经济研究组
王席鑫
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联系人：
王席鑫
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引言：
我们在2009年底年度策略中曾指出，与市场的乐观情绪相比，我们认为2010年化工行业复苏的过程将会是反复、渐进的过程，尤其是近两年我国基础化工行业固定资产投资快速增长，产能过剩的背景下，未来化工行业整体复苏将是非常满仓而艰辛的过程。因此，我们在10年上半年重点推荐的是靠近终端需求，市场空间广阔的日化和化工新材料公司（上海家化、江苏国泰）以及具有垄断优势，有议价能力的公司（浙江龙盛）。
2010年上半年随着一批代表未来各行业发展方向的公司陆续在创业板和中小板上市，为A股市场注入了新的活力，通过对这些行业和公司的研究，市场逐渐认识并找到未来各行业的发展趋势和方向。
对于化工行业来说，我们认为，目前化工行业尽管整体处于调结构的过程，但随着下游新经济、新产业、新模式的兴起，相关的化工新材料（电子信息材料、新能源材料、环保新材料）的市场空间正逐步打开，未来成长空间巨大；而随着人们收入水平提高，生活质量的提高，靠近终端市场的日化行业龙头企业、国内具有比较优势的与纺织行业相关的化工子行业，以及下游用途广阔的改性塑料未来仍将保持稳健健康的发展；此外，结构调整的最终结果必然是具有区域和资源优势的相关企业会最后胜出，并发展壮大。
本文旨在通过分析判断下半年油价走势及化工行业及各子行业发展状况，揭示10年下半年值得关注的相关行业及公司的投资机会。
1.下有需求稳定支撑、上有美元走强、新能源压制----下半年油价维持震荡盘整
从2008年中期油价上涨结束进入单边暴跌到2009年上半年的迅速反弹，从2009年下半年至2010年初的区间震荡到近期油价的破位下行，我们发现，经济预期对油价中短期的走势起着重要的作用。进入到2010年下半年，我们认为，在下有全球能源需求相对稳定支撑，上有美元走强、新能源压制的格局下，2010年下半年油价仍将维持震荡盘整的格局。
1.1下半年原油需求季节性增长，供需相对稳定
从2010年经济预期来看，IMF从去年年初不断提高经济预期，以中国为首的新兴国家的经济持续复苏已是不争的事实。美国能源信息署(EIA)六月份将其对2010年全球原油需求预测下调7万桶/天，但是预计今年全球原油需求量较上年将增加150万桶/天。
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目前来看，美国经济正逐渐走出困境，美国制造业指数连续九个月位于临界值上方，而美国新房开工基本稳定，表明美国制造业和房地产行业趋势向好，近期美联储把美国的经济增长预期由先前的2.8%提高到3.5%。我们认为，下半年随着美国经济好转，旅游季节和夏季季节性因素，美国对原油需求较上半年将会增加。
图表1：美国制造业产出指数
图表2：新屋开工（已开工的新建私人住宅） 单位：千套
制造业产出指数120110千套2800230018001300每月新屋开工数100902005年3月2005年9月2006年3月2006年9月2007年3月2007年9月2008年3月2008年9月2009年3月2009年9月2010年3月8003002005年3月2005年9月2006年3月2006年9月2007年3月2007年9月2008年3月2008年9月2009年3月2009年9月2010年3月
数据来源：WIND 国联证券研究所
数据来源：WIND 国联证券研究所
从中国原油消费结构来看，目前，中国石油消费中80％以上用于石油加工业、化纤制造业及化学原材料行业。其中，60%左右的石油资源用于成品油（汽、煤、柴油）生产，75%左右的成品油用于交通运输，因此国内交通运输消耗原油占比较大，这一部分需求相对稳定。我们比较1990-2005年石油消费与GDP的统计数据测算油价与GDP呈高度相关，但是考虑到十一五期间，单位产能能耗降低20%目标，预计增速会低于GDP增长，全年保持相对稳定增长。EIA六月份最新预测，预计中国10，11年原油消费增长分别为6.8%和6.2%。
图表3：美国EIA对原油需求最新预测
图表4：国内原油进口数量
万吨250020001500100050002002年02月2002年09月2003年04月2003年11月2004年06月2005年01月2005年08月2006年03月2006年10月2007年05月2007年12月2008年07月2009年02月2009年09月2010年04月
数据来源：WIND 国联证券研究所
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此外，印度等新兴经济体国家，也已快速从经济危机中复苏，预计未来对原油需求也将保持稳定。
目前来看，需求面不确定较大的因素是欧洲主权债务危机还在持续，未来债务国紧缩政策出台，势必会压制实体经济的发展。但是总体来看，预计全球对原油需求将保持相对平稳，而供应面上，欧佩克历来会通过调节供给来达到其期望的价格，总体来看，下半年出现大幅下降的可能性不大。
1.2美元走强、新能源崛起抑制油价投机，油价维持弱势
08年金融危机的爆发，美元指数则于08年3月中旬见底，09年12月份再次下探后探底回升，10年上半年美元一路走强，这对以美元计价的大宗商品价格起到较强的抑制作用。历史上来看，每一次美圆上涨周期到来，都使得其他国家和经济体蒙受巨大经济和金融危机。（如1980-1985年期间拉美债务危机；1995-2002年美圆走强期间，1997年的亚洲金融危机、1998年的俄罗斯金融危机、1999年的巴西金融危机和2001年的阿根廷金融危机）。
我们比较历史上美元走势和大宗商品走势发现两者呈现高度的负相关性，一旦美元指数走强，则将导致资源品价格下跌。08年美元走强，导致了大宗商品的暴跌，而09年底10年上半年美元二次探底反弹，则制约了大宗商品的进一步反弹。希腊债务危机，会使得资金从欧元区流向其他国家，而随着美国经济的好转，升息预期加强，未来如果美元进一步走强，将对油价构成压制。
图表5：美元走势与大宗商品呈负相关
数据来源：WIND 国联证券研究所
随着全球新能源产业的逐步兴起，全球推行低碳经济，各国节能减排指标纷纷出台，新能源对于传统能源的替代比例还不是非常明显，但是这个趋势已经逐渐形成，这必然对油价和投机活动起到一定的抑制作用。
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综上分析，我们认为，未来油价向下，有季节性需求和全球需求总体维持稳定支撑；向上，欧元贬值、美元升值预期和新能源的崛起，又抑制了油价和投机活动。我们判断下半年的油价总体维持弱势震荡的格局，下半年三季度之前，维持在65-90美元区间波动，三季度以后，如果欧元区危机得以缓解，全球经济向好，油价或有可能走高。
因此，下半年我们认为，在油价维持弱势的格局下，大化工产品要期望价格上涨，带动业绩上涨的时间还没到来，产能过剩更制约了价格的反弹，因此，我判断下半年大化工仍然很难走出低迷，因此对大化工板块持谨慎态度。
2.下半年大化工难有起色，地利优势企业胜出
2.1产能过剩开工率维持低水平，下半年大化工难有起色
我们在2010年度策略指出，产能过剩的问题将是制约化工产品价格反弹的根本原因。10年上半年，尽管油价表现强势，但是基础化工产品基本没有表现，一季度化肥行业更是一改以往春耕价升量增的行情，当然部分原因是由于一季度自然灾害抑制需求，但是最根本的原因还是在于各子行业产能过剩、重复建设情况严重。
从五月份石油化工行业装臵开工率来看，除部分进口依赖度较高（乙二醇）、反倾销（苯酚、已二酸）等因素，开工率维持较高水平，大部分基础化工产品开工率普遍在70%左右，在产能过剩、油价弱势的背景下，下半年基础化工要有难有超越指数的表现。
图表6：2010年5月份石油化工行业装臵开工率情况统计
产业 品种 成品油 石脑油 润滑油 燃料油 石油焦 沥青 溶剂油 液化气 石蜡 硫磺 甲醇 二甲醚
2010年5月开工率 80% 80% 70% 62% 87% 64% 82% 83.82% 93% 80% 45% 30% 50% 90% 55%
产业 品种 酸洗苯 加氢苯 顺酐 焦化企业 焦油加工 炭黑 TDI MDI BDO DMF
2010年5月开工率 20% 40% 50% 70% 50% 80% 72.50% 90% 55% 73.5 65% 53% 50% 74% 65%
煤化工
石油
聚氨酯 丁酮 己二酸 聚醚 环己酮 环氧丙烷
化工 甲醛 醋酸 苯酐
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国联证券-化工行业2010年中期策略报告：天时新材料、地利在区域、人和促消费-100614
