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控股股东股权质押的经济后果研究
作者：朱水良
来源：《西部论丛》2020年第02期
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摘 要：股权质押融资业务在国内开始于 2000 年，经历了 2015-2017 年快速发展时期后在 2018 年爆发风险与危机。出质人高比例股权质押为企业融资后，如果信用缺失，将导致企业各类风险增加，给企业运营带来了极大的影响。因此，对控股股东高比例股权质押的动因、经济影响进行研究具有重要的理论与现实意义。本文依据经济学相关理论，分析控股股东质押股权的经济后果，意在能为其他企业提供股权质押融资的新思路。 关键词：控股股东;股权质押;经济后果
根据公司法的规定，控股股东是指在企业中拥有 50%以上的出资额或者股份的股东。随着公司股权的分散化，出资额持股比例不足 50%，但按其出资额或持股份数所享有的表决权已足够对股东大会的决议产生重大影响，则属于相对控股股东，也能有效控制公司董事会以及公司经营行为。虽然早在 1995 年就出现了股权质押这一融资方式，但至今国内外的研究内容大多为股权质押给公司价值造成的影响，有关给控股股东自身带来的风险的相关资料较为缺乏。且关于控股股东股权质押的法规较少，法律制度不够完善，并没有明确的法规来约束控股股东利用股权质押来融资的行为。
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一、理论基础 （一）优序融资理论
优序融资理论认为当股票市价存在高估时，企业管企业可以利用内部信息发行新股受益，因此投资者会基于信息不对称理论的基础调低对股票的估价，从而导致企业市场价值下跌。因此，市场投资者认为企业采取权益融资的方式即使传递负面信息的一种表现，此外权益融资成本也高于内源融资与债务融资。因此， 该理论支持企业应遵循先内源融资，后债务融资，最后采取权益融资的方式。 （二）委托代理理论
委托代理理论是契约理论的内容之一。生产力發展与规模化细化了分工并催 生了委托代理理论。委托人追求财富最大化将消耗代理人的精力与投入，但无法 确保代理人的利益满足。而代理人倘若追求自身收入、闲暇与消费的多重利益， 则无法为委托人谋得财富最大化。因此，没有有效制度安排下的委托代理冲突问 题广泛存在于各大经济与社会领域。20 世纪 70 年代，经济学界对信息不对称、代理冲突等问题进行了广泛而深刻的探讨，委托代理理论经历了快速发展后成熟。 （三）两权分离理论
两权分离，是指股东控制权与现金流权的分离。结合对既有研究的了解与概括，控制权即对公司一切重大事项所拥有的决策权。在分散的股权结构下，拥有一定比例以上的股权便能获得股东大会表决权的多数，即取得实际控制的地位。控制权理论中比较突出的一个理论便是控制权收益理论。Hart 和 Grossman 两位学者指出，控制权收益是控股股东利用自身控制权优势，占用公司资源而获得的价值总和。现金流权即与购买股权所付出的现金对价相对应的对公司所得享有的利润分配权，是对所有权的反映。 二、案例介绍
HXGG股份有限公司成立于 1985 年，是国内首家钢结构上市公司。在成立之初，公司从事金属构件制品的制造和安装;1994 年成立轻型钢结构制造公司，全面进入建筑钢结构领域。1996 年后公司对产品结构作了调整，专心致力于建筑钢结构的设计、制造和安装。在上市前的 8 年间，公司在管理、人才、技术等诸多方面都有了很大的提高，凭借实力跻身全国最大规模的钢结构公司。
截止 2018 年第三季度报告期末，HXGG股东总数 82259 位。
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