贵州财经学院学报 2003年第4期(总第105期 [经济专论]
文章编号:1003-6636(2003 04-0013-04; 中图分类号:F830 9; 文献标识码:A 宏观经济因素与上市公司资本结构选择 蔡 楠, 李海菠
(南开大学金融系, 天津300071
摘 要:目前国内对中国上市公司资本结构的影响因素问题的研究大多集中于公司自身微观因素的分析, 而宏观层面的
探讨尚不多见。本文试图在已有研究成果基础上有所突破, 着重考察了宏观经济因素与我国上市公司资本结构选择的关系。在实证检验过程中为了克服数据缺乏的问题, 采用了面板数据模型进行实证分析。研究结果表明, 包括通货膨胀率、实际贷款利率在内的宏观经济因素对中国上市公司的资本结构有着显著的影响。
关键词:资本结构; 宏观经济因素; 面板数据模型
M acroeconomic Factors and the Capital Structure Selection in the Chinese Listed C ompanies
C AI Lan, LI Hai bo
(Department of Finance, Nankai University, Tianjin 300071, P. R. China Abstract:The present domestic research on the determinants of the capital structure of the Chinese listed companies largely focuses on the
analysis of the micro-factors wi thin the companies, not on the inquiry at the macro-level. This paper attemp ts to make a breakthrough on the basis of the existing research results and mainly looks at the relationship between macroeconomic factors and the capital structure selection in the Chinese listed companies. In order to overcome the problem of data unavailability, it con ducts an empirical panel-data analysis. The resul ts indicate that macroeconomic factors, including inflation rate and real inter est rate, have a remarkable effect on the capital structure of the Chi nese listed companies.
Key w ords :
capital structure; macroeconomic factor; panel-data model 一、研究背景介绍
Modigliani 和Miller 于1958年发表了具有开拓性贡献的论文 资本成本、公司财务与投资管理 , 提
出了著名的MM 理论。自此以后, 有关公司资本结构决定因素的分析就成为了现代金融学研究的一个中心课题。特别是在20世纪70-80年代中期, 西方金融经济学家从不同角度提出了一系列基于资本市场现实环境的新模型, 主要有权衡理论(Trade -off Theory , 代理成本理论(Agency Cost Hypothesis , 优序融资理论(Pecking Order Theory 等。然而这一课题经过了几十年的研究以后, 直到今天也没有得到一个能对公司资本结构的决定给出完全合理解释
的理论。而现有的各种资本结构决定理论提出的解释因素大多比较抽象, 难以被直接观察到并被量化, 使得实证检验工作远远落后于理论的发展。这也充分说明了这一问题的复杂性。
国内有关资本结构的研究起步较晚, 现有成果也比较有限, 这可能是由两方面原因造成的。首先, 长期以来发展经济学忽视了企业在经济发展中的重要作用, 作为国家工业化和发展潜在领导力量的企业在发展理论中没有得到应有的重视。其次, 由于长期实行计划经济体制, 我国企业尤其是国有企业在资金来源的选择上受到严格
的行政管制, 缺乏包括财务决策权在内的自主权, 其资金来源先是全部由财政拨款, 后又主要依赖于国有商业银行, 因此企
收稿日期:2003-03-13
作者简介:蔡楠(1979~ , 女, 湖南武冈人, 南开大学金融系硕士研究生, 主要研究方向为国际金融; 李海菠(1979~ , 男, 南开大学金融系硕士研究生, 主要研究方向为国际金融。
业资本结构决定的问题显得无关紧要, 并不受到关注。20世纪90年代以来, 随着我国社会主义市场经济体制的建立和不断完善, 我国的金融体制改革和国有企业改革不断向纵深推进, 以证券市场为代表的资本市场逐步发展壮大, 对整个中国社会经济发展的巨大推动作用日趋显著。对于中国企业而言, 资本市场的快速发展使企业的融资方式和渠道发生了历史性转变。企业现在可以通过以发行股票和债券的方式直接融资, 银行贷款已不再是唯一的获取外部资金的方式。外部融资环境的改善和内部经营管理机制向适合市场经济要求的转变使中国企业, 特别是上市公司开始重视起自身的资本结构问题。在这样的背景下, 国内学者有关公司资本结构的研究逐渐增多, 特别是近几年来发表了不少优秀成果。
尽管国内关于公司资本结构影响因素的研究已经取得了不少进展, 但大多数都是集中于公司自身的微观因素的分析上。本文试图突破上述限制, 把注意力主要转向宏观经济指标, 考察这些指标对公司资本结构的影响。在比较完善的市场经济条件下, 能够获得直接融资的企业其资本结构必然会受到宏观经济变量的影响, 企业会根据宏观经济环境和自身微观经济条件来确定其最优的资本结构, 以实现企业价值最大化。因此本文的目的还在于通过分析宏观经济变量对公司资本结构的影响, 从一个角度检验中国企业(主要是上市公司 对市场经济环境的适应程度。
二、模型的初步构建及理论含义分析 (一 模型的选择
宏观经济因素与上市公司资本结构选择
