美国雷曼公司财务治理失败的案例分析
摘要：2020年9月15日，拥有158年悠长历史的美国第四大投资银行—雷曼兄弟（Lehman Brothers）公司正式申请依据以重建为前提的美国联邦破产法第11章所规定的程序破产，即所谓破产爱惜。雷曼兄弟公司，作为曾经在美国金融界中叱咤风云的巨人，在这次暴发的金融危机中也无奈破产，这不仅与过度的金融创新和乏力的金融监管等外部环境有关，也与雷曼公司本身的财务治理目标有着某种内在的联系。我通过查阅相关资料打算将从公司内部财务的角度深切剖析雷曼兄弟公司破产的缘故。
关键词：股东财富最大化，内在缘故，财务启发
一、股东财富最大化：雷曼兄弟财务治理目标的现实选择
雷曼兄弟公司正式成立于1850年，在成立初期，公司要紧从事利润比较丰厚的棉花等商品的贸易，公司性质为家族企业，且规模相对较小，其财务治理目标自然是利润最大化。在雷曼兄弟公司从经营干洗、兼营小件寄放的小店慢慢转型为金融投资公司的同时，公司的性质也从一个地道的家族企业慢慢成长为在美国乃至世界都名声显赫的上市公司。由于公司性质的转变，其财务治理目标也随之由利润最大化转变成股东财富最大化。其缘故至少有：（1）美国是一个市场经济比较成熟的国家，成立了完善的市场经济制度和资本市场体系，因此，以股东财富最大化为财务治理目标能够取得更好的企业外部环境支持；（2）与利润最大化的财务治理目标相较，股东财富最大化考虑了不确信性、时刻价值和股东资金的本钱，无疑更为科学和合理；（3）与企业价值最大化的财务治理目标相较，股东财富最大化能够直接通过资本市场股价来确信，比较容易量化，操作上显得更为便利。因此，从某种意义上讲，股东财富最大化是雷曼兄弟公司财务治理目标的现实选择。
二、雷曼兄弟破产的内在缘故：股东财富最大化
股东财富最大化是通过财务上的合理经营，为股东带来最多的财富。当雷曼兄弟公司选择股东财富最大化为其财务治理目标以后，公司迅速从一个名不
见经传的小店进展成闻名于世界的华尔街金融巨头，但同时，由于股东财富最大化的财务治理目标利益主体单一（仅强调了股东的利益）、适用范围狭小（仅适用于上市公司）、目标导向错位（仅关注现实的股价）等缘故，雷曼兄弟最终也无法在这次百年一遇的金融危机中幸免于难。股东财富最大化关于雷曼兄弟公司来讲，很有成也萧何，败也萧何的意味。
在利润最大化的财务治理目标指引之下，雷曼兄弟公司开始转型经营美国那时最有利可图的大宗商品期货交易，其后，公司又开始涉足股票承销、证券交易、金融投资等业务。1899年至1906年的七年间，雷曼兄弟公司从一个金融外行人成长为纽约那时最有阻碍力的股票承销商之一。其每一次业务转型都是资本追赶利润的结果，但是，由于公司在过度追求利润的同时轻忽了对经营风险的操纵，从而最终为其破产埋下了伏笔。雷曼兄弟公司破产的缘故，从表面上看是美国过度的金融创新和乏力的金融监管所致使的全世界性的金融危机，但从实质上看，那么是由于公司一味地追求股东财富最大化，而轻忽了对经营风险进行有效操纵的结果。对合成CDO（担保债务凭证）和CDS（信誉违约互换）市场的深度参与，而轻忽了CDS市场相当于4倍美国GDP的庞大风险，是雷曼轰然倒塌的直接缘故。
股东财富最大化以为，股东是企业的所有者，其开办企业的目的是扩大
财富，因此企业的进展理所固然应该追求股东财富最大化。在股分制经济条件下，股东财富由其所拥有的股票数量和股票市场价钱两方面决定，而在股票数量必然的前提下，股东财富最大化就表现为股票价钱最高化，即当股票价钱达到最高时，股东财富达到最大。为了使本公司的股票在一个比较高的价位上运行，雷曼兄弟公司自2000年始持续七年将公司税后利润的92%用于购买自己的股票，此举尽管对举高公司的股价有所帮忙，但同时也减少了公司的现金持有量，降低了其应付风险的能力。另外，将税后利润的92%全数用于购买自己公司而不是其他公司的股票，无疑是选择了“把鸡蛋放在同一个篮子里”的投资决策，无益于分散公司的投资风险；过量关注公司股价短时间的涨和跌，也必将使公司在实务经营上的精力投入不足，经营重心发生偏移，使股价失去高位
运行的经济基础。因此，因股东财富最大化过量关注股价而使公司偏离了经营重心是雷曼兄弟公司破产的推动剂。
股东财富最大化仅强调股东的利益而轻忽其他利益相关者的利益是雷曼兄弟破产的内在缘故。雷曼兄弟自1984年上市以来，公司的所有权和经营权实现了分离，所有者与经营者之间形成委托代理关系。同时，在公司中形成了股东阶级（所有者）与职业领导阶级（经营者）。股东委托职业领导人代为经营企业，其财务治理目标是为达到股东财富最大化，并通过会计报表获取相关信息，了解受托者的受托责任履行情形和理财目标的实现程度。上市以后的雷曼兄弟公司，实现了14年持续盈利的显著经营业绩和10年间高达1103%的股东回报率。但是，现代企业是多种契约关系的集合体，不仅包括股东，还包括债权人、领导层、职工、顾客、政府等利益主体。股东财富最大化片面强调了股东利益的至上性，而轻忽了其他利益相关者的利益，致使雷曼兄弟公司内部各利益主体的矛盾冲突频繁暴发，公司员工的踊跃性不高，尽管其员工持股比例高达37%，但主人翁意识淡薄。另外，雷曼兄弟公司选择股东财富最大化，致使公司过量关注股东利益，而轻忽了一些公司应该承担的社会责任，加重了其与社会之间的矛盾，也是雷曼兄弟破产的缘故之一。
股东财富最大化仅适用于上市公司是雷曼兄弟破产的又一缘故。了提高集团公司的整体竞争力，1993年，雷曼兄弟公司进行了战略重组，改革了治理体制。和中国大多企业上市一样，雷曼兄弟的母公司（美国运通公司）为了支持其上市，将有盈利能力的优质资产剥离后注入到上市公司，而将大量不良资产乃至能够说是包袱留给了集团公司，在业务上实行核心业务和非核心业务分开，上市公司和非上市公司分立运行。这种上市方式注定了其上市以后不管是在内部公司治理，仍是外部市场运作，都无法完全地与集团公司维持独立。因此，在考核和评判其业绩时，必需站在整个集团公司的高度，而不能仅从上市公司这一个子公司乃至是孙公司的角度来分析和评判其财务状况和经营功效。由于只有上市公司才有股价，因此股东财富最大化的财务治理目标只适用于上市公司，而集团公司中的母公司及其他子公司并无上市，因此，股东财富最大化财务治理目标也无法引导整个集团公司进行正确的财务决策，还可能致使集
美国雷曼公司财务治理失败的案例分析
