外商投资方式变迁分析
提要20世纪八十年代，外商在华直接投资方式以中外合资合作为主，而自20世纪九十年代中期以来，我国投资环境得到极大改善，从而使外商投资由中外合资阶段变迁为外商独资阶段。这种变迁的主要原因并非只是物质转换成本的降低，更重要的是交易费用降低的结果。
一、我国外商投资方式发展概况
1979～1985年是我国利用外资的起步摸索阶段，我国外资战略由限制向鼓励方向转变，制定了《中华人民共和国中外合资经营企业法》等利用外资的基本法律和法规，出于谨慎开放和带动国内产业发展的目的，我国利用外商直接投资主要以发展中外合资企业为主，外商独资方式因受到政策限制而发展相对滞后。1979～1982年合作经营所占比例为45.6%的，合作开发占据了42.6%的份额，两者合计占88.2%，合资经营只有8.4%，独资经营仅占3.4%，在此阶段外商以合作经营、合作开发为主要投资方式。自1986～1992年，随着我国与世界联系的加强，外商对中国了解的深入，外商投资热情高涨。随着引进外资的政策法律制度的不断完善、健全以及我国民族工业的发展，合作这种合约安排渐渐不能适应外商现代经营的需要，外商越来越倾向于以共同投资、共同经营、共享利润、共担风险为基本原则组建中外合资企业。1986年合资经营占到了42.9%，合作经营和合作开发下降为56.3%，合资经营开始成为主要投资方式。尽管1986年、1987年颁布了《关于鼓励外商投资的规定》、《中华人民共和国外资企业法》和《指导吸收外商投资方向暂行规定》，外商独资方式及产业投资方向上才有法可依，但由于股权比例及产业投向上的限制，这一时期新设外商独资企业的数量仍相对较少，1986年外商独资方式实际使用外资金额仅占全国总量的0.8%。自1997年以来，随着我国进一步扩大对外开放，国家在制造业领域逐步放宽了外国投资者股权比例限制和独资方式可投资的领域，外商投资合资、合作企业所占比重明显下降，独资经营成为了主要的投资方式，合作经营比重不断减少，合作开发已经很少采用。2000年和2001年为我国分别修订了《外资企业法》和《外资企业法实施细则》，取消对外商独资企业在设立条件、减资、设备出资、内销和出口比例等方面的限制；2002年以来，国家三次修订外商投资产业指导目录，其重点之一就是放松或取消股份比例限制，除少数资源性、战略性领域外，大部分制造业领域都已允许设立外商独资企业；同时，为履行我国加入世贸组织的承诺，国家逐步取消了广告、租赁、会展、分销、道路运输、旅行社、货运代理等服务业的独资限制政策。2001年独资方式实际使用外资金额占当年全国吸收外资总量的比重首次超过50%，2005年外商独资方式实际使用外资金额占全国的比重则上升到71.2%。同时，越来越多的中外合资、中外合作企业的外方股东通过增资、转股等方式取得企业控制权或将企业变更为外商独资企业，外商独资方式已成为当前我国利用外商直接投资最重要的方式。（表1）
上世纪八十年代以来，跨国并购越来越成为外国直接投资最重要的方式，一度占到全球FDI的85%以上。我国以并购方式利用外资始于1992年，加入WTO后，面对全球产业整合的巨大需求，我国加大了开放力度，放松了对外资的管制，允许外资参与国有企业改革。2002年的《关于向外商转让上市公司国有股和法人股有关问题的通知》及《外国投资者并购境内企业暂行规定》的实施，使外资并购在我国有了比较明确的法律依据。短短几年间，跨国公司在华通过并购投资越来越多，并呈加快之势，且规模化、系统化程度加强。他们不仅仅对一个单独的企业进行并购，而是对一个产业的上、中、下游各个阶段的产品进行纵向并购，对产业链进行整合，或者是对生产、流通、销售和售后服务等各个环节进行纵向并购或系统投资。随着市场的进一步开放，外商在我国进行跨国并购已成为外商直接投资的重要方式之一。
二、交易费用视角的理论解释
在近几年引进外资的研究中，有关外商投资中国的原因解释，人们通常的观点是：中国的劳动力成本低、市场广阔、土地廉价等。但从引进外资的方式变迁来看，外部的劳动力成本、土地成本仅仅只是降低了外商投资的物质转换成本，而实际上交易成本的降低则是一个主要原因。按照制度经济学交易费用理论可以把对我国进行投资的外商投资者（跨国公司）的成本分为两类：一类是物质转换成本，另一类是交易成本。交易成本又可以分为两部分，一部分是由内部化所带来的企业内部交易成本，另一部分是跨国公司进入我国的外部市场成本，主要是由于外部市场不完全所带来的外部交易成本以及由于我国政策等带来的外部风险成本。外资对投资方式选择，是在充分考虑其所处外部环境和内部环境基础上，通过比较投资企业的预期收益与成本，根据净收益进行的选择。
（一）中外合资或合作阶段交易费用分析。在此阶段，外资更多地选择合作、合资方式进入，因为此时交易成本最低。第一，由于处于改革开放初期，这一时期外商对我国只是试探性投资。由于处于引资初期，我国政府对于外方股权所占比例有严格的限制，往往限制独资，支持合作或者合资，这使得独资或者并购进入面临的政策性风险较大。第二，我国市场发育不完善，政策、法律制度严重不健全，外资进入我国的外部风险成本较高。为了降低外部市场成本，投资方式一般仅限于中外合资、合作经营，在起初尤以合作经营、合作开发为主。因为此类企业是一种契约式企业，合作各方的合作条件、收益分配、风险和亏损分担、投资回收和经营管理方式及合作终止时剩余财产的归属等，均在合同中约定。一般情况是外商出资金、机器设备，我国出土地、厂房、劳动力，企业盈利按合同约定的比例分成。这种合约安排在一定程度上降低了外部市场成本。随着我国对外开放的不断深入，尤其是我国引进外资政策、法律制度的不断完善和健全，在
1986年之后，外商对我国的投资规模快速增加。大量外资的涌入以及我国民族工业的发展，使得市场竞争加剧，企业面临越来越大的经营风险。而且由于合作经营作为一种合约安排，企业本身所固有的缺陷使得企业很难做大做强。这时外商越来越倾向于能按照现代企业的经营要求，共同投资、共同经营、共享利润、共担风险。而原来合作经营的方式显然不适应现代企业经营的要求，而且从某种程度上讲合作经营的方式中中方承担的风险比较小。因此，外商希望能改变投资方式以适应现代企业经营的要求，中外合资于是成为最主要的投资经营方式。第三，在中外合资时代，全球经济一体化水平相对较低、交通通讯等基础设施仍较落后。这种情况下，跨国公司往往以相互分散的各个海外投资企业为单位，按照成本收益原则确定自己的股权结构战略，实现在各个局部的收益最大化。因此，在这一阶段，在预期总收益一定的前提下，跨国公司更倾向于从降低外部市场成本的角度出发，选择合资或合作经营方式。从总体上看，在此阶段，外资的成本主要表现为内部交易成本。
根据科斯的交易费用学说，企业就是为了节省交易费用而存在的，其代价是增加了企业内部管理成本，而且企业的边界（企业的合理规模）是节省的边际交易费用等于增加的边际管理成本。在实际中，企业内部存在合作者之间、科层之间以及老板与员工之间的交易，相应会发生交易费用，合资企业内部交易成本主要表现在：第一，由于合资双方在思维习惯、价值取向、企业文化、管理方式、经营目标等方面的分歧，产生合资双方的“协调成本”。第二，合资双方在确定股权结构、收益分配等条款时，会产生对股权结构分配的谈判费用、政府审批费用等交易费用。虽然这些谈判和履约的费用是由中方企业来承担的，但用威廉姆森的交易维度来看，在中外合资阶段，交易的不确定性大，外商合资企业通常采用对等股或者是多数股权的方式合资，因此，外商的内部转移机制会受到很多的约束，外商难以凭借自己的所有权达到对企业行为和管理活动的控制，外国投资者与东道国企业容易在经营目标、盈利分配等方面发生冲突，摩擦成本比较高。第三，在中外合资的形式中，外资企业是通过当地企业来获取信息，从而来形成当地经济、政策和文化的必需的信息优势。出于无奈的对最初协议的低标准考虑，合作双方可能会不考虑长期利润成本问题，当地的合作者可能会不再努力，从而失去信息优势。
（二）外商独资阶段交易费用分析。在此阶段，独资方式的成本最低，从而导致跨国公司更多地选择独资方式进入东道国。这是因为在这一阶段，外资所面临的各种因素发生了变化：第一，随着市场经济的深入，国内的投资环境与国际日益接轨，市场发育日益成熟，中国的投资政策日趋明朗化，透明度大大增加，法律制度日益完善，从而导致外部市场交易成本大幅降低。第二，由于各行业、各领域已逐步开放，对外商投资管制放松、政策透明度提高，对外资股权的比例限制以及其他方面的政策限制都大大削减，加之合资中的外方对国内情况越来越熟悉，已能够很好地解决法律、政策及政府之间的关系和销售渠道等问题，中方的作用变得无足轻重了，这些使得外部市场政策性风险大大降低、合资经营所获得的外部收益大大降低。第三，随着全球经济一体化进程的发展，各国纷纷放松了市场壁垒，再加上通讯等基础设施更加先进，从而导致跨国公司大规模采取一体化战略，这时对控制权的要求更强烈，因此，更喜欢以独资方式进行投资。第四，合资企业导致跨国公司内部交易成本不断上升的弊端也日益显现。虽然从科
斯的交易费用学说来看，独资企业内部也存在合作者之间、科层之间以及老板与员工之间的交易费用，但在合资企业这些交易费用由于语言沟通、文化差异等方面的原因高于独资企业。另外，在外商独资这种模式里，外商对企业具有绝对的控制权，经营管理和企业行为完全可以按照外商的意志进行，避免交易中的诸多不确定性，减少了合资企业中合资伙伴之间的各种摩擦，因此，摩擦成本低。同时，独资阶段的交易形式还容易保守企业的技术和经营秘密，维护企业的竞争优势，通过内部化降低了交易费用。因此，这一阶段，内外因素的结合决定了外资此时更多地选择独资方式进行投资，从而这个阶段的成本更多地表现为外部市场成本。
（三）并购阶段交易费用分析。在此阶段，三种直接投资方式中，并购的内部化交易成本最高，这是因为：一是在进入阶段，由于并购比新建方式更容易给东道国带来负面影响，东道国政府出于国家安全或者其他方面考虑，更容易对跨国公司的子公司进行干预，从而造成跨国公司内部交易成本的上升；二是由于企业文化习俗差异、国与国间意识形态差异导致的并购后整合造成跨国公司内部交易成本的上升。但在进入后阶段，两种方式对内部化的影响是趋同的。根据唐宁的国际生产折衷理论，跨国并购带来的所有权优势（包括技术优势、规模优势、组织管理优势、金融和货币优势）及区位优势的强化收益会抵减内部化成本的增加，即使不足以抵减，跨国公司仍倾向于选择并购方式。这是因为：
第一，与新建投资（合资或独资）相比，跨国并购由于资产专用性所产生的沉没成本更低些。按照威廉姆森的分类，资产的专用性分为设厂位置的专用性、物质资本的专用性、人力资本的专用性、特定用途的资产。显然，资产专用性程度越高，新建投资后被“要挟”的可能性越大，通过市场完成交易耗费的资源比在企业内部完成交易耗费的资源要多，投资成本不能回收的那部分成本，即沉没成本会更大。
第二，跨国并购相对新建可以降低进入风险。在国际化经营中，外部不确定性是一个重要因素。如果环境在不断变化，会使进入者的某项经营变得不适宜。对此，威廉姆森指出，可以通过避免所有权来对环境的不稳定做出反应，因为当环境发生变化时，企业可能不适于从事原来委托的业务，因此企业需要保持灵活性，并把风险转嫁给其他人。并购的低所有权形式可以降低进入风险。
第三，随着跨国公司管理水平的提高，各国市场壁垒的放松，再加上通讯等基础设施更加先进，企业内部化成本会进一步降低；东道国经济发展也导致外部市场成本进一步降低。此外，根据唐宁的国际生产折衷理论跨国并购强化了跨国公司的所有权优势（包括技术优势、规模优势、组织管理优势、金融和货币优势）及区位优势会给企业带来收益的增加。以上这些因素都促成了引资发展的第三阶段，即跨国并购方式进入我国市场。
（四）中外合资阶段、外商独资阶段及并购阶段交易费用比较。任何投资方式的出现都是中外双方博弈的结果。合作企业与合资企业及独资企业先后成为外商投资的主要方式是在当时我国的政治、经济、社会条件约束下外商投资理性选择的结果。而跨国并购倾向也是由于企业内外部环境发生了变化，使得外企受到
的约束条件发生了改变，从而使跨国公司做出跨国并购的理性选择。在中外合资阶段，外商的利润表现为通过股权而得到的股利收益减去外商的谈判费用等内部交易成本。在外商独资阶段，外商的利润表现为直接投资而得到的收益减去审批成本等外部交易成本。在外资并购阶段，外商的利润表现为通过股权而得到的股利收益减去内部交易成本和外部交易成本加上所有权优势及区位优势等所带来的净收益。综合比较起来，外商独资阶段的交易费用显而易见的将低于中外合资阶段的交易费用，而在交易效率上前者却明显的高于后者。企业外部条件的变化使得合资经营所获得的外部收益大大降低甚至趋于零，而独资经营可以大大节约企业内部的交易费用。当独资经营所节约的交易费用高于由于合资经营而获得的外部收益时，外商投资理性的选择是独资经营而不是中外合资。与新建投资相比，跨国并购方式在进入阶段由于东道国出于经济安全进行干预及并购整合原因会使并购的内部化成本高于新建，但由于新建的沉没成本问题和跨国公司在东道国的外部不确定性问题使得跨国公司仍倾向于并购方式。
外商投资方式变迁分析
