历史交易法用途及优缺点
用途 ? 在控制权发生变化的情况下对企业估值 ? 作为讨论的基础，提供可比交易的详细信息
? 显示行业参与者在历史年份购买可比资产及支付对价的意愿 ? 确定市场对不同类型资产的需求（如：交易频率及支付的溢
价）
优点 ? 基于公共信息
? 由于历史交易已经成功地完成，因此关于溢价的分
析具有可操作性
? 显示出收购的趋势，例如：行业整合、国外收购
者、财务收购者等
? 提供可能的购买方以及其出价的意愿和能力的参考
信息
缺点 ? 历史交易的公开数据可能有限或有误导性 ? 历史交易很少能直接或完全可比
? 不是交易各个方面都能反映在估值倍数中（例如：
商业谈判、政府监管等因素）
? 所取得的价值范围可能很大，因此用途有限 ? 历史交易当时的市场情况可能对估值影响很大（例
如：行业周期、竞争环境、交易时资产的稀缺性）
选择合适的历史交易
? 选择合适的历史交易对于历史交易法的估值结果至关重要
– 行业：目标公司的业务和财务情况应该可比
– 交易规模：历史交易规模应该与目标交易估值规模相当
–
非上市公司间的交易：非上市公司间的交易信息收集起来通常很困难；新闻可能是唯一信息来源
? 可能的资料来源：
–
财经资讯软件（如Thomson One Banker, Deal Logic, Bloomberg, Factset, SDC等）
– 行业和相关交易出版物 – 投资银行的研究报告 –
上市公司有关合并的公告
历史交易法举例——电信公司注资
中国电信类上市公司历次注资估值折扣水平比较 目标资产
（依据当年财务数据测算） EV/EBITDA 上市公司
EV/EBITDA 市盈率 折扣比例
EV/EBITDA 市盈率 市盈率 中国移动 1998 年江苏移动注资 1999 注资 年3 省2000 7省 注资 年 2002 8省 注资 年 2004 注资 年1 0省中国联通 2002 注资 年9 省2003 9省 注资 年 中国电信 2003 6省 注资 年 2004 注资 年1 0省 7.2 10.3 15.7 5.2 2.9 19.2 21.4 32.7 12.7 9.7 15.1 16.2 19.6 7.7 4.6 31.0 34.5 37.2 17.1 12.0 52.3 % 36.4 % 19.9 % 32.5 % 37.9 % 38.1 % 38.0 % 12.1 % 25.7 % 19.5 % 4.7 10.4 12.8 4.3 15.1 18.2 -9.3 % 31.1 % 29.7 % 2.6 11.5 8.9 4.4 14.1 11.5 40.9 % 18.4 % 22.7 % 21.1 % 22.6 % 2003 年以来中值 2003年 以来平均值 资料来源：各电信公司收购通函；B loomberg
历史交易法举例——电信公司注资（续）
中国电信行业历次注资的对价方式 收购对价 对价支付 对价（亿美元） 方式 构成
中国移动
1998年江苏移动注资 1999年3省注资 2000年7省注资 2002年8省注资 2004年10省注资
29 64 328 86 37
现金 现金、股票 现金、股票 现金/股票/延迟付款现金、延迟付款
100％ 38％：62％ 31％：69％ 37％：31％32％
55％：45％
：
中国联通 2002年9省注资 2003年9省注资
6 4
现金 现金
100％ 100％
中国电信 2003年6省注资 2004年10省注资
56 34
现金、延迟付款 现金、延迟付款
24％：76％ 30％：70％
历史交易法举例——外资银行入股中资银行
入股时间 美洲银行入股建行 05-06 股比 交易投资额方式 亿美元 老股 P/B Pre- money P/B) Post- money ROE (%) 净资产计算时点 9.1% 25 1.15 1.15 04年底净资产
公司财务估值模型
