法国投资者适当性制度研究

法国投资者适当性制度研究

作者：蔺捷

来源：《法国研究》 2015年第2期

蔺 捷

【摘要】法国投资者适当性制度主要体现在法国转化欧盟《金融工具市场指令》（MiFID）及其实施指令而经修正的法国金融市场管理局总条例（AMF General Regulation）中，并辅以《货币及金融法典》（Code Monétaire et Financier）。新形势下，法国投资者适当性制度面临新的考验和挑战。欧盟适时推出新的指令，旨在更好地提升投资者保护水平。

【关键词】投资者适当性 客户分类 最佳执行

[Résumé]La protection des investisseurs fran？ais consiste à modifier la MiFID de l’Union européenne et les AMF General Regulaition， assorti du Code Monétaire et Financier. En raison de la nouvelle donne économique， le système de protection fait face à de nouveaux défis. L’introduction de nouvelles directives de l’UE ne tarde pas à arriver afin d’améliorer le niveau de protection des investisseurs.

【项目】本文是教育部人文社会科学青年基金项目（14YJC820035）和上海对外经贸大学085工程项目的阶段性成果。

一、法国投资者适当性制度的发展脉络

进入二十一世纪，证券投资者保护制度在不断发展中被赋予新的内涵。其中一个重要发展便是投资者适当性制度的建立。投资者适当性制度适应证券创新产品发展的时代需求，是现代证券投资者保护制度的核心内容，是金融市场透明、稳健运行的制度保障。

研究法国投资者适当性制度，首先要了解其本源——欧盟证券市场监管和投资者保护法律，即欧洲议会和欧盟理事会通过的关于金融工具市场的2004/39/EC号指令（Markets in

Financial Instruments Directive，MiFID）及其在欧盟证券监管者委员会帮助下欧盟委员会通过的实施MiFID的2006/73/EC号指令。指令作为欧盟《金融服务行动计划》（Financial Services Action Plan， FSAP）的重要组成部分，通过对投资公司施加组织和业务要求，达到保障投资者利益和提升市场整合度的根本目的。指令是欧盟层面明确并统一投资者适当性制度的立法体现，涵盖了欧盟投资者适当性制度的主要内容，从投资服务客户分类到投资公司向客户提供信息并了解客户，再到为客户最佳利益执行指令。

欧盟指令在欧盟法律框架体系中属于效力层级仅次于条例的二级立法，是由欧洲议会、欧盟理事会和欧盟委员会以全部或部分成员国为对象作出的，并要求成员国通过国内立法程序将其内容转换为国内法，以履行所承担条约义务的法律性文件。《欧洲共同体条约》第249条第3款规定，指令在其所欲达到的目标上，对它所指向的成员国具有约束力。但是各成员国在执行的形式和方法上，各自享有选择的权利。欧盟层面建立的投资者适当性制度，经各成员国的立法程序转化为各成员国的投资者适当性制度。而鉴于指令允许不同转化方式的存在，欧盟成员国投资者适当性制度的法律载体也就不尽相同。

2007年5月15日，法国证券监管者——金融市场管理局（the Autorité des Marchés Financiers， AMF）通过了对总条例（AMF General Regulation）修订的执行指令，并于第二日在法国共和国公报上公布。执行指令旨在转化MiFID为法国国内法，于2007年11月1日生效。新的措施涉及第三部（服务机构）和第五部（市场基础设施）。第三部完全进行了重新调

整，这是因为MiFID并没有区分提供个别管理服务的公司和提供其他投资服务的公司。调整结果设立了适用于所有投资服务机构的一套共同规则，与AMF和信贷机构及投资企业委员会

（Comité des établissements de Crédit et des Entreprises d’investissement， CECEI）之间的权力分配保持一致。这些变动包括：防止和管理利益冲突的新制度，基于明确划分不同类型客户保护框架的行为规则，以及客户指令最佳执行原则和制定指令执行政策要求。法国转化MiFID的规范，要求金融机构调整与其客户达成的服务协议，并按MiFID关于客户信息的新要求更新这些协议。为实施该措施，法国东方汇理银行（Banque de I’Indochine）于2007年11月1日前向有关客户发送了《法国法律金融工具托管账户协议》，取代先前的协议。经修订的第三部“服务机构”（Book III ‘Service providers’ in AMF General Regulation）中第一篇“投资服务机构”（Les prestataires de services d’investissement）共有五章内容，其中第四章“业务行为规则”涵盖了法国投资者适当性制度的主要内容：客户和合格对手分类、向客户提供的信息、适宜性评估和适当性评估、客户协议以及处理和执行指令，包括最佳执行要求。

MiFID在法国转化实施后不到一年，次贷危机在美国爆发并蔓延至欧洲。二十国集团峰会随后达成一致，增强现金和场外衍生品交易透明度。欧盟相应机构和市场主体开始围绕MiFID在成员国的实施情况对MiFID进行审视，发现其中暴露出来的监管漏洞等问题。经过欧盟委员会、欧盟理事会和欧洲议会的多轮商议，欧洲议会于2014年4月15日、欧盟理事会于2014年5月13日先后通过新指令，即MiFID II。MiFID II已于2014年7月2日生效，欧盟成员国则需要在MiFID II生效后24个月内（2016年6月之前）通过国内转化立法以实施新指令。如今，法国仍有一年多的时间调整更新本国立法，以实施MiFID II。

二、MiFID框架下的法国投资者适当性制度

（一）法国投资服务客户分类及调整

投资服务客户共分为三类：散户（Retail Clients）、专业客户（Professional Clients）以及合格对手（Eligible Counterparties）。专业客户拥有作出投资决定以及适当评估引发风险的经验、知识和专业。合格对手是指规范的金融机构和中央政府公共机构，也属于专业客户的范畴，即所有的合格对手也是专业客户。而除专业客户和合格对手外的其他客户统一被视为散户。

投资服务机构应设置书面的客户分类政策和程序，并将具体的分类结果告知其客户。在对已有分类变更时，投资服务机构还应及时通知客户。投资服务机构应以双重媒介的方式告知客户，其有权要求调整所属类别以及相应的客户保护水平限制。当投资服务机构发现专业客户或合格对手不再满足该分类要求时，应采取适当措施。而当专业客户或合格对手意识到其无法评估和管理风险时，其有责任要求更换分类级别以获得更高程度的保护。

专业客户可要求投资服务机构将其按散户对待，合格对手可要求投资服务机构将其按专业客户或散户对待。这可以适用于所有交易，也可以只适用于特定的金融工具、投资服务或交易。这种受保护程度由低向高、客户类别由合格对手或专业客户调整为散户、或合格对手调整为专业客户的做法，也称之为客户类别“向下”调整。散户可放弃业务行为规则所提供的某些保护，要求投资服务机构调整其类别，视其为专业客户。这便是客户类别的“向上”调整。

（二）法国投资服务机构了解客户义务

法国金融市场管理局总条例（AMF General Regulation）专设条款规定投资服务机构向客户提供信息。这是投资服务机构和客户间订立协议的先决条件，同时也是客户知情权和行使相

关决策权的立法保障。而投资者适当性制度的核心更在于通过适宜性评估或适当性评估等方式更全面、更客观地了解其客户，从而为客户提供与之相匹配的投资服务。

就投资组合管理服务和投资建议而言，投资服务机构需对客户进行投资适宜性评估。投资服务机构应从客户方获得必要的信息，使其能够知悉客户并根据所提供服务的性质和范围，考虑他们意欲推荐的特定交易或意欲提供的投资组合管理服务，满足以下标准：符合客户的投资目的；客户在财务上可承受风险，而这些风险与所推荐的交易或所提供的投资组合管理服务相关；客户具备了解风险所需的经验和知识。当投资服务机构向专业客户提供投资建议服务时，其有权认为该客户在财务上能够承受与其投资目标相对应的任何风险。有关客户财务状况的信息应包括固定收入、资产包括流动性资产、投资和房地产以及定期偿付款项。而有关客户投资目标的信息应包括客户希望持有投资的期限、冒险偏好、风险预测以及投资目的。就其他投资服务而言，投资服务机构需对客户进行投资适当性评估，应确定客户是否具备理解金融工具或金融服务相关风险所需的经验和知识。

上述有关客户投资知识和经验的信息，在与客户特点、服务特点以及金融工具或交易品种相匹配的同时，应包含以下内容：客户所熟悉的服务、交易和金融工具种类；客户金融工具交易的特点、数量和频率以及期限；客户受教育程度、职业或相关职业经历。一方面，投资服务机构有责任要求客户提供上述信息。而另一方面，投资服务机构有权信赖客户所提供的信息，除非其意识到或应当意识到该信息已作废、不准确或不全面。这些都是针对散户而言。对于被分类为专业客户的投资者，投资服务机构则可以推测，该投资者具备理解所涉风险所需的经验和知识。因此，投资服务机构不需对该专业客户进行适宜性或适当性评估。

（三）法国投资服务机构“最佳执行”要求

法国金融市场管理局总条例（AMF General Regulation）在转化欧盟《金融工具市场指令》（MiFID）及其实施指令时，将“最佳执行”义务单列在“处理和执行指令”部分，并在首段中列明“最佳执行”的原则。鉴于欧盟《金融工具市场指令》首次提出投资公司“最佳执行”义务，其涉及“最佳执行”的规定仅停留在法律界定的层面，并未扩展至最佳执行标准、指令执行政策等方面，而留待后续的实施指令进行规定。法国金融市场管理局总条例并未单独就“最佳执行”义务进行法律界定，而是转化了实施指令关于最佳执行标准和指令执行政策等规定。

法国金融市场管理局总条例（AMF General Regulation）虽未单独就“最佳执行”义务进行法律界定，但法国《货币及金融法典》（Code Monétaire et Financier，2012年10月1日更新）第L. 533-18条专门对“最佳执行”作出了法律界定，秉承了欧盟《金融工具市场指令》有关投资公司应按有利于客户的条件执行指令的义务，即“最佳执行”义务的规定。法国金融市场管理局总条例（AMF General Regulation）转化了欧盟《金融工具市场指令》实施指令对最佳执行标准、指令执行政策的规定。投资服务机构在执行客户指令时，应考虑客户特点、客户指令特点、作为指令标的金融工具特点及指令可予以执行的场所特点等方面，以判别指令提及价格、成本、速度等因素的相对重要性。

投资服务机构每年审查按照指令相应条款设定的执行政策以及指令执行安排。此外，在发生任何影响公司继续获得客户指令执行最佳结果能力的实质变动时，也应对执行政策进行审查。投资服务机构应在提供服务前及时地向散户提供执行政策的下列细节：（1）投资服务机构按照上述标准判别各因素相对重要性的说明；（2）执行场所列表，投资服务机构信赖在这些场所能够履行“最佳执行”义务——采取所有合理步骤为客户指令执行获取最佳结果的义务；（3）若客户的任何特定指示阻止公司采取执行政策设计和实施的步骤以获取指令执行的最佳结果，投资服务机构应向客户给予清楚、明显的警告。

三、MiFID II对投资者适当性制度的完善