艺术品投资与分析
目前，艺术品投资差不多成为投资界的热门话题，在各类经济论坛上，我们几乎都能听到谈论艺术品投资的声音。媒体中充斥着艺术品投资成功案例的报道，诸如，“据统计，艺术品每年的投资回报率高达20%至30%”或者“以后10年，能跑赢通货膨胀的，只有艺术品投资”等论断频频显现。本期《收藏投资导刊》对上世纪70年代以来，国内外金融学者研究艺术品投资的要紧论文和报告，进行了收集和整理，期望能从更长的历史维度中，为读者出现一些“远离市场喧嚣的观点和摸索”，使读者更全面和深入地了解艺术品投资的价值。 测不准”的艺术品投资回报率 在收集到的研究成果中，我们发觉，学者通过建立金融模型运算出的艺术品年化收益率差异庞大：测算得到的最低收益率仅有0.55%，而最高的收益率则高达17%。
1974年，美国学者安德森(Anderson)在论文《油画作为一种投资》中研究了1780年至1970年美国所有油画作品的交易数据，运算出油画作品的名义平均收益率为3%;同时，为了幸免油画作品的属性和时代对收益率产生阻碍，他单独运算具备重复交易记录的油画交易数据，得到的平均名义收益率为4.9%。同时，他的一个有味的发觉是低价位的艺术品往往具有较高的投资收益率。
1977年，斯坦(Stein)在研究美国和英国已过世画家的油画作品在1946年至1968年间的交易数据时，得到美国油画作品的年收益率为10.47%，英国油画作品的年收益率为10.38%。他将艺术品给投资者带来的投资收益分为两部分：一部分来自于艺术品的美学价值，另一部分来自于投资艺术品的机会成本，即金融市场的名义收益率。他用艺术品的租金来衡量艺术品的美学价值的回报，约占艺术品估值的11%,他测算出艺术品的美学价值给投资者的回报率约为1.6%。
上世纪80年代，学者们对艺术品投资的研究出现出更多悲观的结论。1986年，鲍莫尔(Baumol)在其论文《反常的价值：艺术品投资或许只是浮夸的赌博游戏》中，分析1650年至1960年间美国市场上油画作品的交易数据，得到这段时刻油画作品的平均名义年收益率仅为0.55%，比风险厌恶投资者持有的债券收益率低大约2个百分点。他认为，艺术品市场上不存在长期均衡价格，艺术品的价格是不可推测的。
美国学者弗雷(Frey)在1988年和1989年的研究成果支持鲍莫尔的观点。他们使用1635年—1987年间美国、英国、瑞士、法国和德国的数据，得到艺术品的平均收益率为1.5%。他们对艺术品投资的风险也进行了测算，这些风险包括不确定的价格风险、赝品、被盗的可能性和火灾、水，或者战争所带来的损害等。考虑到交易成本，艺术品的风险为5%。他们认为艺术品具有收益低而风险大的特性，并不比其他投资产品有更多的优势。 进入20世纪90年代以后，学者对艺术品投资的研究更加细化。1993年，金斯伯格(Ginsburgh)对鲍莫尔使用的油画作品的交易数据进行了更加详细的分析，运算得到，油画作品的平均名义收益率为0.65%。同时，他按照艺术家的国别对数据进行了重新分类，并将艺术品的出售时期划分为四个时段：1700年-1869年、1870年-1913年、1914年-1950年、1951年-1960年。研究发觉在经济和政治动荡时期，艺术品投资的收益率比其它时期要低。排除了一些专门时期以后，油画作品的收益率高于同时期债券的收益。
美国学者高兹曼(Goetzmann)1993年的论文《过去3个世纪的艺术和金融市场》中显示：20世纪以来艺术品投资的平均收益率为17.5%，远远高于债券的4.8%和股票的4.9%;而佩桑多(Pesando)对高盛1977年至1992年的年度艺术品价格数据的分析，说明艺术品
投资的实际平均收益率为1.51%，低于同期短期国债的收益率(2.23%)和长期国债的收益率(2.54%)，远低于标准普尔500指数的收益率(8.14%)。然而艺术品投资的风险较低，标准差为 0.1994，低于股票 0.2338的标准差。
2018年，中国学者赵宇、黄治斌研究了我国拍卖市场1994年到2007年期间38万个交易数据，通过运算得到我国艺术品投资的期望收益率为10.1%，风险为5.03%。而同时期的股票市场的收益率为8.01%，风险为22.5%。同时，2018年，浙江大学金融学教授景乃权的研究报告《中国艺术品在资产组合治理中的应用及实证研究》，说明：2000年至2018年间中国国画市场的平均收益率为9.6%，油画市场平均收益率为21.8%。但油画市场收益率的波动专门大，收益率的标准差高达0.6463，而国画市场的标准差为0.3416。
值得考虑的资产配置对象
投资回报率是衡量艺术品投资价值的一方面，而关于投资者而言，另外一个专门重要的考量是，将艺术品放入资产组合中，是否能够起到明显的保值、增值作用。
1995年，米切尔·塔克(Michael Tucker)、沃尔特·拉斯科(Walter Hlawischka) 和杰夫·皮尔那 (Jeff Pierne)运用苏富比艺术品指数研究艺术品在资产组合中的作用。研究显示最佳的资产配置为：艺术品(36.49%)、国债(55.62%)、一般股(7.89%)。他们的研究结果证明艺术品能够有效改善资产组合质量。
2004年，坎贝尔(Campbell)在论文《艺术品作为一种配置资产》中，运罢了1875年至2002年之间梅摩指数与标准普尔500指数和美国国债指数之间的相关性，说明资金在艺术品、股票和债券之间的配置比例为18.21%、27.69%和54.10%时,资产组合的收益率将上升0.4%,而风险水平会下降 1%。
在中国，赵宇、黄治斌的研究说明，充分考虑艺术品的交易成本后投资组合的比例大约为艺术品占80%-90%，股票占20%-10%。同时通过统计分析他们发觉，在我国，艺术品的平均持有时刻为2.5年，这说明我国的艺术品投资市场是一个投机性专门强的市场。 景乃权的研究认为，在给定的收益水平下，含有艺术品的资产组合的风险明显小于不包含艺术品的资产组合。而且随着艺术品在资产组合中比例的增大，投资组合的风险降低的幅度也出现出增大的趋势。在目前的市场利率水平下，艺术品在资产组合中的最佳比例为10%—15%。
艺术品价值突然升高 艺术品信托升值快风险大
去年至今，全球艺术品价格突然升高，原本在国内稀少的艺术品信托也如雨后春笋般地显现。分析人士表示，从长期看，艺术品的升值空间远远大于通胀水平，但其风险较大，只适合“小众”投资者。
产品名称：中融信托之邦文传家宝集合资金信托打算 资金规模：6000万元
信托期限：12个月，延长期不超过6个月
预期收益率：10%投资方向：该产品通过拍卖途径投资齐白石、张大千、徐悲鸿等书画大师的作品，并通过这些艺术品升值实现投资收益。
点评：从2004、2005年起，中国艺术品每年以百分之十几的速度升值。2018年国际金融危机过后，这种趋势更加明显。从目前的市场情形看，投资艺术品成为抵御通胀的一种较好方式，艺术品的长期升值空间远大于通胀水平。
此次的产品是由渤海银行南京分行与中融国际信托合作的结果。事实上，目前市场上的艺术品信托大部分面向私人银行客户，因为这类产品包蕴的风险较大，如艺术品鉴定风险、艺术品保管风险、市场风险、不可抗力风险、交易对手信用风险、基金投资运作风险、治理风险、信托发行风险、信托期限提早终止或延长的风险、信托财产不能变现的风险、信托财产登记风险和其他风险。这些风险可能造成的缺失，都由受益人自行承担。 另外，一样的艺术品信托打算，其核算日将依照信托财产的现金流等情形确定，可能显现信托受益人最终获得分配的信托财产少于其所交付的信托资金，甚至受益人最终获得分配的信托财产为零的风险。更值得注意的是，信托公司对治理、运用和处分信托财产产生的盈亏，不提供任何承诺。这些风险点都需要投资者注意。
产品名称：上海信托香花石系列·中国新绘画艺术品投资信托打算 资金规模：1亿元 信托期限：5年
投资方向：“香花石”要紧投资当代中国新绘画艺术品，而可不能考虑古代水墨等艺术品，如此有利于确保艺术品的真实性。同时，中国当代艺术正处于蓬勃进展期，有利于投资者实现投资收藏目的。
点评：该产品是一款典型的艺术品“阳光私募基金”。所谓“阳光”具体表达在两个层面：一是真正作用于对艺术家市场的培养，运作周期需符合艺术市场行业的特点。由于艺术品的增长规律至少要5至7年，因此，阳光型艺术品基金的期限至少在5年以上；二是它不是私募基金，不是少数合伙人的资本游戏，而是让更多人参与的公募基金，对外开放，准入门槛专门低。这类基金旨在培养更多人爱好艺术，参与艺术收藏，培养收藏家，推动艺术进展，而不仅是金融投资。
事实上，在“香花石”之前，国内信托公司也曾推出艺术品信托产品。只是，以往的信托产品均采取到期回购方式，2018年监管机构关于含回购措施的信托产品已明确定义为融资型理财产品，收益差不多固定。尽管这种设计确实操纵了风险，但对投资者来说，已专门难称其为艺术品投资。若采取回购方式，即使在产品到期前，某个画家的作品突然升值，远超过约定的回购价格，投资者也无权决定是执行回购依旧按照市场价格来运算收益。也确实是说，信托产品投资的艺术品是否升值、升值多少，与投资者并无多大关系。从本质上说，这些艺术品信托只是一款融资产品，其投资收益要紧来自于收藏家按约定返还给投资者的资金。
而“香花石”却打破常规，没使用回购方式，而是采取类基金化模式，以投资的理念作为艺术品信托的设计基础，以艺术品市场进展规律作为产品治理策略，运用基金化的模式表达投资的真正价值，即不约定预期收益率，由投资者承担市场风险和收益。具体而言确实是通过低买高卖，5年到期时清盘，所得收益依照信托文件的规定归投资者。
艺术品投资与分析
