2024年羽绒服龙头波司登专题研究：行业发展、需求变迁、
竞争要素、国际经验、行业特性、公司增长潜力
目 录
1、 公司概况：国内领先的羽绒服集团 ............................................................................................ 7
1.1、 发展历程：深耕羽绒服行业，四大业务板块支撑 ................................................................................... 7 1.2、 羽绒服主业：零售业务多品牌发展，OEM 保持增长 .............................................................................. 8 1.3、 财务分析：业绩增长稳健，调整效果显现 ............................................................................................ 10 1.4、 公司治理：创始人持股比例集中，股权激励绑定管理层利益 ............................................................... 13
2、 行业分析：羽绒服市场保持增长，消费升级趋势明显 ............................................................. 15
2.1、 行业发展：羽绒服市场稳定发展，行业参与者增多 .............................................................................. 15 2.2、 需求变迁：新消费者崛起，带动羽绒服需求升级 ................................................................................. 16 2.3、 竞争要素：功能性服装研发为基，设计改善、品类扩张推动收入增长 ................................................ 18 2.4、 国际经验：“旧貌换新颜”，加拿大鹅成功崛起 ..................................................................................... 20 2.5、 行业特性：季节性明显，定位高端+品类拓展提升盈利能力 ................................................................. 24
3、 成功探秘：功能性服装品牌率先发力，公司羽绒服主业厚积薄发 ........................................... 24
3.1、 功能性服装品牌竞争力强，国产品牌崭露头角 ..................................................................................... 25 3.2、 公司专注羽绒服主业，产品、门店、营销持续升级 .............................................................................. 28 3.3、 产品、渠道、营销升级，公司主品牌提价成功 ..................................................................................... 32 3.4、 打造柔性供应链，确保产品升级转化为销售机会 ................................................................................. 33
4、 增长潜力：羽绒服行业仍有发展空间，量价齐升确保公司收入增长 ........................................ 34
4.1、 主品牌定位中高端市场，行业仍有成长空间 ......................................................................................... 34 4.2、 中高端年轻代消费群体崛起，为公司发展提供空间 .............................................................................. 35 4.3、 价格驱动转为量价齐升，推动羽绒服收入增长 ..................................................................................... 37
5、 估值水平与投资评级 ............................................................................................................... 40
5.1、 关键假设及盈利预测 ............................................................................................................................. 40 5.2、 相对估值 ............................................................................................................................................... 41 5.3、 绝对估值 ............................................................................................................................................... 41
6、 风险分析 ................................................................................................................................. 42 附录 ............................................................................................................................................... 44
图表目录
图 1：公司发展历史情况 ......................................................................................................................................... 7 图 2：2024/20 上半财年公司分业务收入结构 ......................................................................................................... 8 图 3：2024/20 上半财年公司分品牌收入结构 ......................................................................................................... 8 图 4：波司登采用轻资产运营商业模式 .................................................................................................................... 9 图 5：近年来公司渠道结构变化情况（单位：家） ................................................................................................. 9 图 6：公司波司登品牌羽绒服 .................................................................................................................................. 9 图 7：公司羽绒服各品牌直营门店数量占比 ............................................................................................................ 9 图 8：近年来公司羽绒服 OEM 业务收入变化情况 ................................................................................................. 10 图 9：公司上市后收入增长情况 ............................................................................................................................ 11 图 10：2016 年后公司各项业务收入情况（百万元）............................................................................................ 11 图 11：公司上市后各项业务收入情况（单位：百万元） ...................................................................................... 11 图 12：公司上市后各项业务收入增速（%） ......................................................................................................... 11 图 13：近年来公司羽绒服品牌门店数量（单位：家） .......................................................................................... 12 图 14：近年来公司羽绒服品牌店效增长情况（百万元） ...................................................................................... 12 图 15：近年来公司毛利率、净利率变化情况 ........................................................................................................ 12 图 16：近年来公司分业务毛利率变化情况 ............................................................................................................ 12 图 17：近年来公司费用率变化情况 ....................................................................................................................... 13 图 18：近年来公司净利润变化情况 ....................................................................................................................... 13 图 19：近年来公司存货、应收账款周转情况 ........................................................................................................ 13 图 20：近年来公司现金流波动情况 ....................................................................................................................... 13 图 21：公司股权结构图（截止 2024 年 9 月 30 日） ............................................................................................. 14 图 22：近年来我国羽绒服市场规模保持增长 ........................................................................................................ 15 图 23：近年来我国羽绒服行业产量变化情况 ........................................................................................................ 15 图 24：羽绒服行业参与者主要分为三类 ................................................................................................................ 16 图 25：中国年轻消费群体未来消费意愿更强 ........................................................................................................ 16 图 26：中国高收入人群未来消费意愿更强 ............................................................................................................ 16 图 27：2024 年天猫女装各价格段消费人群渗透率 ............................................................................................... 17 图 28：2024 年天猫女装各价格段消费人次增速 ................................................................................................... 17 图 29：年轻人与新中产服装消费更为多元、注重颜值 .......................................................................................... 17 图 30：淘系平台男装羽绒服产品销售单价变化情况 ............................................................................................. 17 图 31：2024 年 10 月加拿大鹅天猫开店后销售额增长 ......................................................................................... 17 图 32：2024 年 12 月加拿大鹅北京开店后排起长队 ............................................................................................. 17 图 33：近年来全球羽绒服市场规模快速扩张 ........................................................................................................ 18 图 34：功能性服装龙头耐克、阿迪达斯持续扩展产品品类 .................................................................................. 20 图 35：1997 年丹尼·瑞斯进入公司、推动业绩增长 .............................................................................................. 21 图 36：2001 年后公司收入快速增长 ..................................................................................................................... 21
图 37：公司上市后业绩快速增长 .......................................................................................................................... 21 图 38：上市后加拿大鹅的股价表现（单位：美元） ............................................................................................. 21 图 39：上市后公司分渠道收入结构变化（百万元） ............................................................................................. 22 图 40：上市后公司分区域收入结构变化（百万元） ............................................................................................. 22 图 41：加拿大鹅早期以功能性著称 ....................................................................................................................... 23 图 42：加拿大鹅羽绒服更加简约、修身................................................................................................................ 23 图 43：加拿大鹅受到娱乐圈明星追捧 ................................................................................................................... 23 图 44：国际羽绒服品牌多定价较为高端................................................................................................................ 24 图 45：Moncler推出春夏装产品 ........................................................................................................................... 24 图 46：服装产品的主要竞争维度 .......................................................................................................................... 26 图 47：功能性服装品牌多采用轻资产模式运营 ..................................................................................................... 26 图 48：功能性服装行业CR5多高于其他细分行业（2024年） ........................................................................... 26 图 49：波司登羽绒服性能与国际羽绒服品牌测评对比 .......................................................................................... 26 图 50：消费者对国产品牌总体印象逐步好转 ........................................................................................................ 27 图 51：近年来消费者增加对国产品牌消费 ............................................................................................................ 27 图 52：2024年最受消费者喜欢国产品牌行业分布情况 ........................................................................................ 27 图 53：波司登在消费者最喜欢的国产服饰品牌位居第二 ...................................................................................... 27 图 54：中国中产阶层崛起，消费品牌有望迎来快速发展 ...................................................................................... 28 图 55：2024年公司转变发展战略、聚焦主品牌 ................................................................................................... 29 图 56：公司与漫威联名推出系列羽绒服................................................................................................................ 30 图 57：2024年公司推出国际顶级设计师联名款 ................................................................................................... 30 图 58：波司登羽绒服产品具有品质优势................................................................................................................ 30 图 59：近年来公司门店数量及直营门店占比变化 ................................................................................................. 31 图 60：2024年公司重点门店销售表现亮眼 .......................................................................................................... 31 图 61：近年来公司线上收入增长情况 ................................................................................................................... 31 图 62：公司入选阿里A100战略合作伙伴计划 ..................................................................................................... 31 图 63：2024年公司投入5亿元用于各类媒体渠道 ............................................................................................... 32 图 64：2024年11月23-28日公司线上推广带动电商浏览量大幅提升 ................................................................ 32 图 65：2024年公司高价产品更受消费者青睐 ...................................................................................................... 33 图 66：公司重大节日全渠道销售增速较高 ............................................................................................................ 33 图 67：近年来公司存货基本较为稳定 ................................................................................................................... 33 图 68：近年来公司存货周转情况 .......................................................................................................................... 33 图 69：公司生产工厂应用瑞典ETON智能吊挂生产线 ......................................................................................... 34 图 70：公司搭建中央智能配送中心 ....................................................................................................................... 34 图 71：2024年12月淘系平台男装羽绒服价格分布 ............................................................................................. 35 图 72：2024年12月淘系平台女装羽绒服价格分布 ............................................................................................. 35 图 73：2024年12月淘系平台男装羽绒服销售额占比 ......................................................................................... 35 图 74：公司主品牌市场空间测算 .......................................................................................................................... 35
图 75：中国私人消费增长的三大动力 ................................................................................................................... 36 图 76：2016-21年中国消费增量体量较大（万亿美元） ...................................................................................... 36 图 77：未来中国中高收入家庭数量有望持续增加 ................................................................................................. 36 图 78：未来中国人口结构演化测算 ....................................................................................................................... 37 图 79：2016-21年中国新世代消费者消费金额显著增长（万亿美元） ................................................................ 37 图 80：近年来公司羽绒服品牌收入情况................................................................................................................ 38 图 81：近年来公司羽绒服品牌收入增速................................................................................................................ 38 图 82：公司计划持续提升主品牌产品定价 ............................................................................................................ 38 图 83：2024年公司继续加大品牌投入、提升产品档次 ........................................................................................ 38 图 84：波司登羽绒服门店分布情况（截止2024年9月30日） .......................................................................... 39 图 85：近年来公司会员销售贡献率提升................................................................................................................ 40 图 86：公司会员结构逐步年轻化 .......................................................................................................................... 40 表1：公司主要业务及品牌概览（2024/20上半财年） ........................................................................................... 8 表2：公司管理层基本信息介绍 ............................................................................................................................. 14 表3：全球知名羽绒服品牌发展简介 ...................................................................................................................... 19 表4：服装细分行业龙头公司主要运作模式分析 .................................................................................................... 25 表5：公司收入分拆预测（单位：百万元） ........................................................................................................... 41 表6：可比公司PE估值表（单位：人民币） ........................................................................................................ 41
2024年羽绒服龙头波司登专题研究：行业发展、需求变迁、竞争要素、国际经验、行业特性、公司增长潜力
