我国股票市场与外汇市场联动效应研究
杨光
【摘 要】摘要：随着区域经济一体化进程的推进，汇率波动与金融资产价格之间的联动关系越来越紧密。2014年以来，人民币汇率和我国股票市场出现了较大波动和共振格局，金融市场的波动对金融稳定和宏观调控都带来了较大的挑战。在梳理股票市场与外汇市场联动国际经验的基础上，定性分析二者联动的影响因素，通过格兰杰因果检验和脉冲响应分析量化了股票市场与外汇市场联动的关系，最后得出我国股票市场与外汇市场联动效应存在非对称性的结论。 【期刊名称】金融理论与实践 【年(卷),期】2016(000)010 【总页数】6
【关键词】股票市场；外汇市场；联动效应；因果检验；脉冲响应
一、股票市场与外汇市场联动的国际经验
不同国家股票市场与外汇市场的关联性差别非常大，二者的因果关系也显著不同。一般来说，本国汇率升值，股票市场出现上涨，反之亦反。但是，同一国家在不同时期或者不同国家在同一时期的股票市场与外汇市场之间并不存在确定的正相关或负相关关系。比如美国和日本等国家在本币贬值时，股票市场出现上涨，而俄罗斯和韩国等国家在本币贬值时，股票市场却呈现了与美国、日本相反的态势。
（一）股票市场与外汇市场反向联动
2008年以来，美国经济衰退，美联储开启了三轮量化宽松货币政策以刺激经济复苏。量化宽松货币政策导致美元走弱，但是道琼斯工业指数却不断上涨。从
第一轮量化宽松货币政策开始（2008年11月25日）到第二轮量化宽松货币政策退出（2011年6月30日），针对主要货币的名义美元指数从82.22下降为的69.08，下降幅度为15.98%。①数据来自美联储公布数据。同期，美国道琼斯工业平均指数从8479.47点涨至12414.34点，上涨幅度为46.4%（见图1）。②数据来源：Wind。
2013年1月22日，日本为了对抗通货紧缩，提出了“无限期量化宽松”的对策。量化宽松货币政策导致日元走弱，但是东京日经225指数却不断上涨。从2013年1月22日宣布无限期量化宽松货币政策启动到2015年8月20日，日元指数从111下降为的89.37，下降幅度为19.49%。③数据来自美联储公布数据。同期，东京日经225指数从10709.93点涨至20033.52点，上涨幅度为87.06%（见图2）。④数据来源：Wind。
日本与美国之所以股票市场与外汇市场会反向联动，出现本币贬值，股票市场上涨的情况，是因为两个国家实施量化宽松货币政策后，通货膨胀率都能保持较低水平，量化宽松货币政策和汇率贬值刺激实体经济效果显著，因此，会出现汇率贬值，股票市场上涨的局面。 （二）股票市场与外汇市场同向联动
新兴市场国家的经济体制还不健全，调控能力有限，容易受到其他国家政策分化溢出效应的冲击。作为金砖五国之一的俄罗斯也上演了卢布大幅贬值、股市大幅下挫的一幕。近几年，俄罗斯受到自身经济结构问题、西方金融制裁以及国际原油价格暴跌的影响，经济增长持续放缓。2014年7月9日，卢布汇率34.4258卢布/美元，俄罗斯RTS指数1403.72点。2016年1月20日，卢布汇率78.4862卢布/美元，俄罗斯RTS指数628.41点。卢布汇率贬值
127.99%，俄罗斯RTS指数下跌55.23%⑤数源来源：俄罗斯央行、Wind。（见图3）。近两年，韩国和中国香港也出现过同俄罗斯一样的汇率贬值、股市下跌局面，只是这些国家和地区的抗风险能力更强，汇率波动幅度和股票指数波动幅度没有俄罗斯那么剧烈。
美国、日本与俄罗斯同样都是汇率贬值，但是股票市场的反应却正好相反。由于美联储和日本央行是汇率主动贬值，实施量化宽松货币政策的同时，能够保证本国较低的通货膨胀率，量化宽松货币政策提供的流动性更多的是刺激经济增长，因此，美元和日元贬值并没有引起本国股票市场的恐慌还同时给予市场一定的信心，实体经济逐步向好支持股票市场上扬。而俄罗斯是卢布汇率受投机冲击而被迫贬值，加上外界对俄罗斯经济并不看好，引发了股票市场的恐慌，RTS指数一路下跌。
二、我国股票市场与外汇市场联动的影响因素
外汇市场波动不仅会影响到实体经济，同时也会对金融市场产生巨大的影响；反之，股票市场的起伏也会影响汇率的变化。影响我国股票市场与外汇市场联动的主要因素有利率、货币供应量、跨境资金流动、汇率制度、资产报酬和心理预期等。 （一）利率因素
利率作为资金的价格对股票市场和外汇市场有着重要的影响。从西方经济学理论角度来讲，降低本国利率会引发本币贬值，同时刺激股票价格上升，即本国利率与本币汇率和股票价格存在反向联动。从汇率影响股价来看，在不考虑其他因素的前提下，如果本国货币贬值，那么货币当局为了使外汇市场货币供求的保持均衡，通常会提高利率以减少资本外流，吸引资本流入，从而影响股票
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