目录
1 有效资本市场假说理论
2 有效资本市场假说的三种形式 3 有效资本市场具体阐述 4 信息性有效与价值性有效 5 导致市场有效的因素
6 有效市场理论的支持者们及其理论 7 有效市场理论的反对者们及其理论
有效资本市场假说 - 有效资本市场假说理论
有效资本市场假说理论为围绕强制性 信息披露制度展开的讨论提供了一个理论舞台。在这一理论出现之后，有关信息披露制度的各种论战，无论其依据的理论是源于法学、经济学还是社会学，都得以围绕着有效资本市场假设理论所建筑的构架和所提出的假设命题展开，从而进行实质意义上的真正交锋。而在此之前，各家各派常常争得面红耳赤，彼此的观点却往往擦肩而过，可言者，闻者昏昏。
这一理论的最初鼓吹者费玛（Eugene Fama）认为，资本市场机制的运作效率在不同信息环境下有三种“有效”形式，即弱式有效、半强式有效和强式有效。进而言之，如果资本市场是有效的话，政府对 信息披露的任何强制性要求都成为多余的。费玛以后，许多学者都用实证的和推理的方法试图从正面或反面来证明这一命题。 迄今为止，有关这一理论的探讨并未就政府应当在证券市场效率方面起什么样的作用这一问题得出定论。但事实上，有效资本市场假说理论最重要的贡献并不在于它对应有什么样的证券管理体制和证券法规得出一个结论，而在于它作为一个描述性理论，表明了宏观、中观及上市公司层面的财务信息（包括任何影响 金融指标的信息）的披露与证券价格之间的关系。
这一理论建立了一个分析系统，让人们在该系统所设定的框架内，对股票价格本身的合理性，股票价格与信息披露和市场上其它各种因素的关系进行进一步的研究，从而得出自己的结论。过去二十多年来，经济、法律学界的许多学者对这一理论进行了深入、广泛的研究，写了大量的论著。虽然至今各学者的说法仍是见仁见智、了无定论，但所有对证券法学理论的严肃研究都不能不涉及这一理论。各国强制信息披露政策的制定以及对强制信息披露制度成功与否的评判也大多以此理论作为出发点。
有效资本市场假说 - 有效资本市场假说的三种形式
一、弱式 有效市场假说.该假说认为在弱式有效的情况下, 市场价格已充分反应出所有过去历史的证券 价格信息,包括股票的 成交价,成交量,卖空金额,融资金融等 ;
推论一:如果弱式有效市场假说成立,则股票价格的 技术分析失去作用,基本分析还可能帮助投资者获得超额利润.
二、 半强式有效市场假说(Semi—Strong Form Market Efficiency).
该假说认为价格已充分所应出所有已公开的有关公司营运前景的信息.这些信
息有成交价, 成交量,盈利资料,盈利预测值,公司管理状况及其它公开披露的财务信息等.假如投资者能迅速获得这些信息, 股价应迅速作出反应.
推论二:如果半强式有效假说成立,则在市场中利用技术分析和 基本分析都失去作用, 内幕消息可能获得 超额利润.
三、 强式有效市场假说(Strong—Form Market Efficiency)
强式有效市场假说认为价格已充分地反应了所有关于公司营运的信息,这些信息包括已公开的或内部未公开的信息.
推论三:在强式有效市场中,没有任何方法能帮助投资者获得超额利润,即使基金和有内幕消息者也一样.
(三种有效假说的检验就是建立在三个推论之上.) 有效资本市场假说 - 有效资本市场具体阐述
如前所述，有效资本市场假设的基本理论将市场分为三种形式的有效市场，即弱式、半强式和强式有效市场。 1.弱式有效市场 在弱式有效市场存在的情况下，可以假定在这一市场上参加交易的所有投资者均掌握了某一特定证券的历史（自上市以来）价格变动情况及这些变动所反映的全部信息。也就是说，所有投资者占有的历史信息是一样的30.所有投资者对这些信息的集体判断形成了这一特定证券的价格。由于这一价格所包含的是所有的历史信息，我们姑且称之为“昨天的价格”。但是，昨天的价格既不能用来说明今天的价格，也不能用来预测明天的价格。通过对证券价格的长期跟踪、分析，人们用“随机行走过程”（Random Walk Process）这一理论来形容某一特定股票的将来价格与其过去价格的关系。在随机行走过程中，股票连续的各次变动在统计链上是相互独立的，或者可以说，其序列相关系数为零。这就好象一群在空场上散步的人没有计划、没有目的地走来走去，使人完全没有办法预测其规律一样。过去的价格完全无法被用来预测将来的价格变化。研究股价历史完全无法给人带来赢利的机会。 2.半强式有效市场
在半强式有效市场存在的情况下，可以假定在这一市场上所有参加交易的投资者所占有的有关某一特定上市公司的所有公开信息都是一样的31.这些信息一般即为投资公众对之明显感兴趣的信息，如关于公司业务损益的财务报告，分红、 送配股的决定，会计调账，新闻媒介对公司的评价，直至中央银行政策的变动等等.证券价格反映了所有公开信息所包含的价值，也就是说，证券价格的形成反映了所有投资者对所有公开信息的集体判断。 3.强式有效市场
在强式有效市场存在的情况下，可以假定在这一市场上所有参加交易的投资者都掌握了有关某一特定上市公司的业绩及其 内在价值的所有信息，无论其公开与否。也就是说，所有投资者，无论是否特权群体，所占有的信息都是一样的.证券价格反映了所有这些信息所包含的价值。
有效资本市场假说 - 信息性有效与价值性有效
有效资本市场理论在描述了三种形式的“有效市场”之后，进一步提出了一个从社会学和 宏观经济学的角度看也许是更为重要的问题，即市场的“有效性”对于市场和社会究竟起到什么样的作用？换言之，即使是在已经证明了的“有效市场”上，人们仍然会进一步提出这样一个问题，即这里所说的“有效”用什么尺度来判断？通常我们所讲的信息作用于市场所发生的股价变动的速度只能被直观地称为“信息性有效”。而由于上述股价变动所造成的资本流向的改变，以及进而形成的整个社会资源的再分配则可被称之为“价值性有效”。 如上所述，对于信息性有效的市场上的股价是否准确真实地反映了其内在的价值，即一特定企业的基本面价值，这一点并无定论。而且对于研究一般市场行为及其获利机制的人来说，这一点似乎也并不重要。 另一个同样没有定论，但至少对政府决策者来说却是至为重要的问题是，信息性有效是否会导致价值性有效。如然，则肯定了许多人对证券市场所持的传统资本主义式的理解，即社会资源的再分配只须通过不受 政府干预的资本市场的运作即可解决。以美国为代表的部分 市场经济国家对证券市场所持的一般态度即是这种“ 自由放任主义”（Laissez Faire）的
态度。但即使是在这样的制度下，我们也会不时地发现政府以调整社会资源为理由对市场作出事实上的干预34.在其他许多国家里，政府对资本市场在更大程度上的干预态度则表现出对上述命题的否定性回答。中国目前的证券管理制度，无论是在发行审核过程中实行的所谓产业政策，在交易市场上对 国有股、 法人股给予的特殊“照顾”，还是公司、证券法规对国有企业的各种优惠政策，都充分表明了政府管理层和立法当局对证券市场的信息性有效能否导致价值性有效所持的怀疑甚至否定的态度。 有效资本市场假说 - 导致市场有效的因素
导致市场有效的因素——四类投资人和四种有效 市场机制
在解决了“何为有效”的问题之后，下一个问题就自然而然地摆到了我们面前：如果证券市场看上去是有效的话，那么是什么力量或因素使得它成为有效的市场呢？
一般认为，信息传播的面越广，速度越快，市场越有效35.在有效资本市场假设理论中，人们一般总是假定：参加市场交易的所有投资者均可以不费力、不花钱地得到所有信息。但事实上在任何一个特定市场上，不同投资者获取信息的成本都是不同的，因此他们在特定 时点上获取的信息也不会完全相同。也就是说市场上信息传播的速度与广度并不一样，这种差异一般会因特定信息传播对象的不同而显示出来。美国斯坦福大学的法学教授吉尔森（Ronald J. Gilsen）和耶鲁大学的法学教授克拉克曼（Reinier H. Kraakman） 36将在二级市场上买卖证券的人按其与信息的关系分为四类37：（一）靠大众性公开信息交易者；（二）靠专业性公开信息交易者；（三）靠派生信息交易者；（四）无信息交易者。这四类人形成四个各具特点但又有所重叠、相互补充的市场运作层次，通过相互影响、相互作用形成一个有机、高效的证券市场。吉尔森和克拉克曼两位教授的理论通过对投资者和信息之间关系的阐述，从另一个角度说明了信息与证券价格的关系，与有效资本市场假设理论有异曲同工之妙。对这一市场模式的理解，有助于我们进一步了解有效资本市场假设理论所描述的有效市场机制。
1.前三类人
我们可以看到，在第一类人，即靠所有的人都明白的公开信息操作的交易者中，信息传播的速度既快且广。证券的价格充分吸收了所有的大众性公开信息，其变动极为迅速、准确地反映了在此类人中所传播的信息的变动。这一机制最接近于有效资本市场假设理论所提出的弱式有效市场假设。由于这里的信息对于所有的人都是一样的，所以没有人会在这种市场上由于信息的占有而获取利润。
在第二类人, 即靠专业性公开信息操作的交易者中，信息的来源仍为公开渠道，但信息的内容比第一类市场上的信息大大加深了一步。第一类人所不易看明白的大量信息，如财务报表中的多项数据、百分比的意义，会计报告注释部分的真实含义等，在第二类人中变成了常规信息。这些信息到了专业机构的分析人员手里，被迅速地转化为对股价变动趋势的判断而作用于市场，因此市场股价的变动会极为迅速、准确地反映出在这一类人中传播的信息的变动。在一个机构投资者占主导地位（不管是由于其 资金量还是由于其在市场上的交易量）的市场上（如美、欧、日以及相当一些新兴的开放市场，如印度、泰国、墨西哥等），由于所有机构都大量使用专业研究人员，市场的有效性相当高。这时即使市场中同时有许多看不懂专业信息的普通投资者，但由于机构交易对 股价的强大作用，这些普通投资者的盲目性并不会因此给机构投资人带来太大的利益，特别是在考虑到机构投资人因获取分析信息所付出的人力、物力成本后更是如此。第二类人所处的市场最接近有效资本市场假设理论中所设想的半强式有效市场。
统计分析表明，美国证券市场（以纽约股票交易所－NYSE，美洲股票交易所－AMEX，全国证券商协会自动报价系统－NASDAQ为代表）基本为弱式与半强式有效市场 第三类人，即靠派生信息操作的交易者们，他们的信息来源是在证券市场上拥有特权的
有效资本市场理论
