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美国货币政策如何影响中国经济？
作者：吴丽丽
来源：《财经问题研究》2015年第06期
摘 要：美国货币政策一百年前已经开始影响中国经济，虽事关国家利益，却少为人知。本文运用格兰杰非因果性检验等方法，对2005年8月至2014年9月美国货币供应量、发电量等13个指标进行分析，提出转型国家货币政策传导的要素价格管制媒介理论。研究认为，美国货币供应量通过发电量、出口价格等影响国内物价水平、利率、进出口；汇率对进口、利率、物价影响显著，对出口额、美元供给无显著影响，人民币升值对解决中美贸易失衡作用有限；汇率通过利率影响经济和货币供给。因此，在如何应对美国货币政策增加国民财富问题上，中国货币政策作用有限，非货币政策效果明显，推进要素价格市场化改革则是长久之策。 关键词：美国货币政策；汇率；结构调整；出口 中图分类号：F830.9 文献标识码：A 文章编号：1000-176X（2015）06-0040-07 一、问题的提出与文献综述
从国家利益出发，协调中美货币政策，需要超越货币政策，全面审视美国货币政策影响中国经济全过程；需要超越对GDP的崇拜，从国家财富增长目标出发，促进出口适度增长和出口结构调整[1]。100年前美国货币政策已经开始影响中国经济，2010年美国多方利益集团在人民币汇率问题上向中国施以巨大压力。2015年美元强势回归，大批资金撤出中国。如何应对美国货币政策？这是摆在中国政府面前一个大问题。
美国货币政策不仅曾经影响了中国经济，而且深刻地影响了中国政治。美国货币政策对中国产生重大影响的历史分三个阶段：第一阶段是1910年前后。“一场全球金融危机引发中国上海股市崩盘。而由于中国股市中特有的官商勾结、官场争斗、制度糜烂等诸多要素，这场单纯的市场危机不但危害程度被无限放大，而且迅速转化为政治危机——违规入市且损失惨重的川汉铁路陷入资金困境，并且就损失款的补偿问题与中央持续发生矛盾，引爆了?保路运动?，成为辛亥革命的先声。”[2]第二阶段是20世纪30年代前期。“由于美国实行白银政策，人为地抬高银价，使世界银价大大高于中国国内银价。如果从中国装运白银到伦敦或纽约市场出售，所获的利润非常可观。国内白银纷纷外流，冲击了当时中国货币制度——银本位制，而且对中国的社会经济造成了极坏的影响”[3]，并直接导致中国银本位制的崩溃。第三阶段是20世纪末和21世纪初期。吴丽丽认为，在20世纪末和21世纪初期，美国货币政策通过影响国际大宗商品价格使中国出口高速增长，PPI持续走高，最终造成中国财富流失。
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张晶晶[4]从国际贸易、资本流动、汇率、利率和流动性等角度分析，认为美国货币政策使中国贸易顺差增长、人民币兑美元汇率升值、投机趋利性资金流入、外汇储备和基础货币投放上升、通胀压力增大。该文理论分析比较全面，实证分析略显不足。张晶晶和刘凌[5]认为，美国货币政策冲击对中国汇率及名义利率均没有显著影响，却对境内外人民币汇差和中外利差影响显著。张曙光[6]测度了中国的外商直接投资函数和进出口函数及其汇率弹性，认为人民币汇率升值会引起出口贸易数量减少，但在几个季度以后，升值的影响近于消失，认为长期内人民币升值不会影响中国对外贸易状况。这两篇文献表明汇率并非连接美国货币政策与中国进出口的媒介。不过，这些结论与张晶晶结论不一致，与货币政策国际传导理论之汇率途径不符。李增来和梁东黎[7]运用结构向量自回归模型，研究美国货币政策冲击对中国进口、出口、净出口和总产出的动态影响。其贡献在于利用方差分解，将政策冲击分解为长短期两个方面，不过未考虑影响机制，也未考虑汇率、利率在其中的影响作用。王朝晖[8]从资产证券化、居民融资渠道的变化、金融合并等因素对货币政策传导机制的影响。可见，因为金融创新，与M1、M2比较，M3能更好地反映美国货币供应量。宾建成等[9]研究了美国量化宽松货币政策对中国短期资本流动的影响，认为美国量化宽松货币政策造成中国短期资本大量流入。该文选择美国货币供应量M1、中国与美国利差等变量，讨论其对中国短期资本流入额的影响。不过M1作为美国货币政策的代表指标失之偏颇。刘锐[10]认为美国量化宽松货币政策增加中国贸易顺差和GDP，使中国通胀压力增大，对中国外汇储备固定收益资产有重大影响。不过，该文局限于理论论述，缺少实证分析。张作云[11]认为，美国量化宽松的货币政策导致美元流动性过剩，对中国经济运行造成极为不利的影响。此外，在如何应对美国货币政策问题上，余云辉[12]指出，在中美货币政策较量中，应把国家和民族的整体利益放在首位，把握发展经济的主动权和制定政策的主导权。中国货币政策的总体思路应该是围绕国内经济发展目标和经济结构调整要求，把国内利率政策作为宏观经济调控主要手段之一，把汇率政策作为保卫中国经济成果、保卫中国经济版图的主要手段之一，同时，汇率政策应该服务于利率政策、为实施正确的利率政策让路，不应该让汇率政策约束利率政策的制定和实施。通过实施自主的货币政策，迫使美国调整自身货币政策，形成相对公平的国际经济环境。余力[13]认为，“人民币升值解决不了美国贸易问题，美国主流学界也心知肚明，中国应坚持有管理的浮动汇率制度”。这些判断立意新颖，却未被实证检验。总之，研究人员多关注美国货币政策对某一方面的影响，很少讨论影响机制，即使偶有讨论也缺少实证分析。
本文选取M3作为美国货币政策指标，在分析美国货币政策影响中国物价和进出口基础上，讨论其作用机制，包括汇率、利率在该过程中的作用，提出并检验了开放转型条件下货币政策的要素管制传导媒介假设，即在改革开放和国内要素价格管制条件下，美国扩张货币政策导致中国经济结构调整及扩张，最终促使国内利率、物价上涨及进出口增长。
如何减小美国货币政策对中国经济的负面影响，这个问题本身蕴含着政府希望实现怎样的调控目标。目标有两种：一是GDP增长；二是财富增长。对转型国家来说，在全球化历史条件下，要素价格管制加大了GDP与国民财富增长之间的非一致型[1]。在开放环境下，过低的要素价格和过快的出口甚至造成国民财富流失。谭雅玲[14]认为，贸易顺差不等于外贸利润。余云辉[12]认为，通过利率、汇率、资源价格体系的互动调整可以达到把国民财富留在国内的目的。
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调控目标的选择将直接决定解决问题的思路。如果以GDP为根本目标，中国的政策非常成功。美元贬值引起中国工业品出厂价格指数（PPI）价格过快上涨、PPI和CPI长期偏离、出口高速增长及GDP增长。不过在此过程中，中国资源被最大化利用，高耗能和资源型产业持续扩张，中国经济结构不断恶化，中美经济失衡继续扩大，在美国等国家反倾销过程中，中国在国际利润中分配的份额越来越少，甚至是财富流失。只要美国继续实施美元贬值战略，这个循环将持续下去，中国继续以占全世界较少的资源满足更多的外部需求，直到资源枯竭；如果以国家财富增长为目标，而非单纯地追求GDP增长，则出口贸易应以最小的资源消耗获取最大利润为目的，中国应更积极主动地参与国际货币政策博弈。将财富增长作为经济调控根本目标无疑是正确的，尤其是出口产业，更应如此。面对强劲的外部需求，中国需要主动采取措施抑制部分行业出口过快增长。 二、理论及假设
货币政策传导机制理论包括传统货币政策传导机制理论、货币政策国际传导机制理论和以中国为代表的转型条件下货币政策传导理论。 1.传统货币政策传导机制
传统货币政策传导机制包括货币传统渠道和信用传导渠道。货币传统渠道一方面强调利率对投资的作用，另一方面认为货币供应增加使人们调整金融资产结构，引起金融资产价格变化，传导到实际经济领域，引起商品和劳务价格变化，最终影响产出。信用传导渠道包括银行贷款和资产负债平衡表两个方面。前者认为，货币供给增加，银行存款增加，银行贷款增加，投资增加，产出增加。后者认为，货币供应增加导致企业资产价格上涨、企业财务状况改善，资产净值上升，并且名义利率下降使企业利息支出下降，债务降低，现金流量增加。企业道德风险降低，银行愿意给企业放款，企业有更多资金进行投资，总需求增加，产出增加。并且对居民而言，在扩张性货币政策条件下，其调整流动性强的金融资产与流动性较弱的耐用消费品与房地产比例，增加耐用消费品和房地产支出，刺激产出增长。 2.货币政策国际传导理论
货币政策国际传导理论包括汇率传导途径、国际通货膨胀传导机制和利率机制下金融市场传导理论。汇率传导途径理论认为，汇率传导借助对进出口和资产负债平衡表两个方面影响另一国经济。当一国货币供给增加时，货币政策首先通过实际利率影响汇率。名义利率下降，汇率贬值，进口产品价格上涨，带动本国一般价格水平上涨，生产和收入增加，按永久收入假说，当期消费增加小于生产增加，所以多余部分将用于出口，出口收入增加意味着对未来贸易伙伴国的商品需求增加，由此使两国财富分配发生永久性变化；资产负债平衡表渠道的影响主要针对外债较多国家而言，即货币供给增加，名义汇率下降，持有大量外债的企业、银行资产净值减少，银行对外贷款减少，投资减少，产出减少。国际通货膨胀传导机制表明，当某个国家货币投入市场，如果原来限制生产的原因不是货币供应，其对经济的影响表现为物价上涨，最后引起其他国家物价水平上涨。利率机制下的金融市场传导理论认为，在资本自由流动前提
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