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一、整体板块分析：疫情影响可控，楼市修复超预期 ............................................................................................................ 1
（一）利润表：板块上半年度营收增幅收窄、归母净利润下降，整体费用水平控制良好，利润率延续下滑趋势 . 1（二）资产负债表：预收账款小幅上涨，增速放缓，行业杠杆率水平有望下降 ........................................................ 2 （三）现金流量表：销售受疫情冲击，但楼市修复超预期，流动性宽松的环境下，筹资活动现金流大幅增加 ..... 3
4 二、细分子行业分析：百舸争流正当时 ....................................................................................................................................
（一）业绩方面，住宅开发增长有望，物业管理价值凸显，商业地产触底反弹、房屋经纪迎来机会 ..................... 4
（二）住宅开发亟待降低杠杆水平，园区负债率连年攀升，物业管理去杠杆成效显著，短期偿债压力普遍加大 . 7（三）住宅开发盈利能力下降，物业管理行业利润率水平有望提升 .......................................................................... 11
三、投资建议 ....................................................................................................................................................... 12
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一、整体板块分析：疫情影响可控，楼市修复超预期
（一）利润表：板块上半年度营收增幅收窄、归母净利润下降，整体费用水平控制良好，利润率延续下滑趋势
2024年上半年度房地产行业总营业收入为9761.80亿元，增速为1.84%，同比- 19.79pct；实现归母净利润808.95亿元，增速为-21.82%，同比- 37.94pct。今年上半年度营收虽维持正增长但增幅明显收窄，归母净利润大幅下滑，主要系疫情影响了竣工节奏。我们认为下半年随着疫情影响消退，企业加快复工复产，并且在融资监管的大方针下，年末房企将加快竣工结算，全年业绩或有保障。
上半年房地产行业销售费用率、管理费用率、财务费用率为2.60%、4.17%及3.58%，同比-2.40pct、-0.24pct、+0.40pct。整体三费率为10.34%，同比0.10pct，近年来稳中有降，行业整体费用控制水平良好，得益于企业经营水平的提升。
2024H1销售毛利率为28.28%，同比-3.94pct；实现销售净利率10.70%，同比-2.40pct。毛利率和净利率均下滑主要在于：（1）由于前几年土地市场景气度较高，房企整体拿地价格攀升，高土地成本项目现进入结转期间；（2）受“房住不炒”政策管控，行业利润空间被压缩，自18年来毛利率、净利率总体均呈下降趋势；（3）由于疫情影响，部分房企第一季度采取促销措施降低盈利水平。近期，中央在政治局会议、住建部房地产工作会议上密集表态，坚持“三稳”底线思维，因此我们认为行业利润率水平下行趋势仍未结束。
图1：房地产行业2024H1营业总收入及同比增速
30,00025,00020,000图2：房地产行业2024H1归母净利润及同比增速 352,50050302,00027.1226.25 29.46 40.69 34.77 4030202515,00010,0005,000019.41 18.7013.75 7.59 4.96 22.21 21.63 26.80 1,500201517.59 12.90 -0.55 -1.3516.12 9.83 8.16 100-10-20-21.831051,0001.84 05000201220132014201520162017202420242024H12024H12024H1同比（%）-30归属母公司股东的净利润（亿元）营业总收入（亿元）同比（%）2
图3：房地产行业2024H1销售毛利率及销售净利率
4035302520151037.91 33.74 32.42 28.30 27.45 32.13 31.22 31.19 32.23 28.28 图4：房企2024H1销售费用率、管理费用率及财务费用率
629.61 54314.76 13.26 11.59 9.57 10.46 12.44 12.24 11.20 13.58 13.10 210.70 10201220132014201520162017202420242024H12024H12024H150201220132014201520162017202420242024H12024H12024H1销售费用率（%）财务费用率（%）管理费用率（%）销售毛利率（%）销售净利率（%）（二）资产负债表：预收账款小幅上涨，增速放缓，行业杠杆率水平有望下降
房地产行业2024年上半年度预收账款为32920.89亿元，同比增长8.63%，增速较去年同期-15.40pct，覆盖2024年全年营收的1.3倍。当前国内商品房销售普遍采取期房预售制度，预收账款即为未来利润的蓄水池，2024上半年度虽然增速放缓，但延续了18年以来的增长态势，房企未来业绩仍有保障。此次下降主要受到疫情影响，一季度售楼处基本处于关闭状态导致销售受阻，从二季度开始销售热度持续不退，我们预计四季度销售热度仍会延续，下半年度预收账款将大幅增加。
截至2024年上半年度，行业净负债率为139.43%，同比+1.56pct；资产负债率为79.56%，同比-0.72pct，变化幅度在1%左右，行业杠杆率维持稳定。整体来看，行业净负债率、资产负债率均处历史较高水平。2024 年及 2024 年上半年行业景气度较高，加之融资环境宽松，开发商普遍维持高杠杆模式来驱动企业的规模扩张，行业整体负债率维持在近年较高位置。在“去杠杆”的政策指引下，2024下半年难现上半年宽松的融资环境，对房企的资金监管趋严，预计2024下半年行业整体杠杆率下降可能性加大。我们认为部分房企以融资驱动的输血式外生增长模式亟待改变，依靠经营管理水平提高驱动的造血式内生增长将是未来良性发展的必然选择，也是更稳健的赛道。
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图5：房地产行业2024H1净负债率
160000??.47u.76r.719.610.391.119.437.87%图6：房地产行业2024H1资产负债率
828078.71 76.56 79.81 76.99 74.91 73.24 79.24 79.68 124.808.464.67y.56 80.28 129.27x767471.61 74.57 60@ %0r706866净负债率资产负债率(%)图7：房地产行业2024H1预收账款及同比增速
35,00030,00025,00050E@5 ,00015,00010,0005,000030% %5%0%预收账款（包括合同负债）同比（三）现金流量表：销售受疫情冲击，但楼市修复超预期，流动性宽松的环境下，筹资活动现金流大幅增加
12429.99 亿元，同比下2024 年上半年度房地产行业的销售商品、提供劳务收到的现金达??
降??12.08%，增速较??2024H1 回落??25.67pct。2024H1 增速首度转负，主要是受疫情冲击，销售端影响较大。随着各地全面复工，销售从第二季度开始已同比转正，我们认为主要原因为：1）年初受疫情影响，房企推盘节奏延后，供给量持续放大；2）从去年??12 月份开始，全国首套平从需求端对房企的去化形成支撑。近期监管机构实施房地产金均房贷利率已连续??9 个月下降，融审慎管理制度，形成了重点房企资金监测和融资管理规则，我们认为在目前的融资监管环境下，年内房企有较强的动力积极推盘促回款，加速竣工结算，来降低杠杆水平。在供需两端强势的增长逻辑下，我们认为四季度销售热度仍会持续。
2024 年上半年度现金流净额为321.19 亿元，表现为现金净流入，流入额同比增加614.36%，主要得益于上半年友好的融资环境，房企融资额大幅增加。分类来看，经营活动现金流净流出600.52 亿元，2024H1 为净流入??69.41 亿元，主要由于在疫情的影响下售楼处关闭，销售基本停滞导致回款大幅减少，虽??5 月起销售额已同比转正，但仍不足以支撑第一季度业绩；投资活动净流出??1031.98 亿元，同比增加??9.70%，主要得益于流动性宽松下的资金充裕，房企来到拿
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地窗口期；筹资活动净流入1953.69亿元，较去年同期大幅增加113.22%，国内逐渐宽松的融资环境显著缓解了房企面临的资金压力。随着下半年政策收紧，融资环境难现上半年的宽松。
图8：房企2024H1现金流量及同比增速
6,0005,0004,0003,0002,0001,0000-1,000-2,000-3,000-4,00086图9：房企2024H1销售商品、提供劳务收到的现金及增速
35,00060P@0 ,00010,00010%0%-10%-200,00025,00020,000420-2-4-65,0000筹资活动产生的现金流量净额（亿元）经营活动产生的现金流量净额（亿元）投资活动产生的现金流量净额（亿元）同比（%）销售商品、提供劳务收到的现金（亿元）同比（%）二、细分子行业分析：百舸争流正当时
下面我们分析房地产行业5个细分子板块的中报财务情况，我们将重点跟踪的公司进行了板块划分，其中包括30家住宅开发类公司、4家商业地产类公司、10家园区类公司、3家物业管理类公司和3家经纪业务类公司。
（一）业绩方面，住宅开发增长有望，物业管理价值凸显，商业地产触底反弹、房屋经纪迎来机会
2024上半年度30家住宅开发、4家商业地产、10家园区、3家物业管理、3家房屋经纪类公司营业总收入均值分别为271.45、41.36、21.70、16.98、28.02亿元，同比增速均值分别为+13.99%、-25.55%、+6.73%、+26.17%、-21.45%。同时，2024H1，30家住宅开发、4家商业地产、10家园区、3家物业管理、3家房屋经纪类公司平均归母净利润达到21.71、4.12、6.22、1.00、0.04亿元，同比增速均值分别为-18.42%、-56.34%、+206.48%、+48.39%、-124.99%。
就各子行业业绩表现而言，我们认为：（1）住宅开发企业主要是受疫情影响竣工结算节奏，导致业绩下滑；（2）园区、物业管理上半年度归母净利润的大增主要得益于疫情期间政策补贴，如税收、社保减免政策，同时物业管理企业抓住疫情带来的机会，大力发展社区增值服务业务增厚利润；（3）商业地产、房屋经纪受疫情冲击最大，出于防疫需要，各类密闭环境下的商业业态，如餐饮店、影院、KTV等休闲娱乐场所大量停业。严峻态势下政府出台一系列租金减免政策帮助零售商度过寒冬，使得近期商业地产收益大减；租售市场上挂牌量、询盘量不同程度减少，供需整体低迷，房屋大量空置。
疫情过后，房企加大推盘力度，同时全国首套平均房贷利率已连续多个月下降，对房企的去化形成支撑，住宅领域供需两端旺盛，下半年增长有望；抗击疫情期间物业管理价值凸显，云计算、大数据等新兴技术彰显应急优势，未来物业管理、园区科技赋能迎来窗口期，行业呈
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房地产行业2024年中期业绩分析(利润、资产负债、现金流)
